事件

    公司发布2021 年中报：

    报告期内，公司实现收入8.86 亿元，同比增长10.82%；实现归母净利润0.66 亿元，同比下降58.09%。

    Q2 单季，公司实现收入4.08 亿元，同比下降7.24%；实现归母净利润0.26 亿元，同比下降70.08%。

    简评

    高基数下经营压力凸显，稳步拓展经销商

    公司Q2 单季收入下滑，以19 年Q2 为基数，公司两年Q2 收入复合增速为15.96%。分产品来看，酱油同比下滑8.20%，食醋同比下滑17.92%，主要是由于金山寺业务调整，对食醋的经营影响较大。

    分渠道来看，直销和分销Q2 均有下滑，同比分别下降7.37% 、8.88%。从地区来看，Q2 公司西部大本营（占比51.81%）经营压力相对较大，同比下滑14.89%，北部地区（占比12.95%）同比下滑24.33%，其余地区均保持增长，增速最高的南部地区（占比6.71%），单季增速达到49.78%，主要由于南部地区焦糖色业务同比有伴随餐饮回暖而好转，东部（占比18.10%）、中部地区（占比8.50%）分别实现增长8.55%、7.34%。

    公司继续开拓经销商，截止21Q2 末，公司 经销商数量已经达到1587 家，Q2 新开经销商154 家。

    成本明显上升，费用投放力度较大

    公司Q2 毛利率40.89%，同比下降9.29pct，剔除运杂费受会计准则调整影响外（预计影响4.7pct），公司毛利率仍有较大压力，主要是由于今年原材料成本大幅提升、公司产品没有调价影响，从期货价格来看，目前原材料仍处于高位震荡水平，成本压力短期仍会持续。公司Q2 费用投放也明显增加，销售费率提升5.65pct至27.39%，主要由于公司今年冠名《新相亲大会》，广宣费投放力度较大。管理费率基本稳定，微增0.48pct 至3.86%。综合来看，公司Q2 净利率为6.35%，同比下降13.34pct。考虑到今年公司主要新增的品宣费用在H1，下半年整体费用投放预计会有所降低，利润有望环比好转。

    库存保持良性，静待经营逐渐好转

    公司目前渠道库存处于良性阶段，从市场动销来看，预计最艰难的时间逐渐过去，市场动销将不断好转。公司内部也在积极调整，应对竞争更加激烈的市场。我们认为，公司的积极性、业务能力均处于较强水平，下半年有望迎来经营端不断改善。

    盈利预测：

    预计2021-2023 年公司实现收入20.03、25.06、31.10 亿元，实现归母净利润2.15、3.25、4.24 亿元，对应EPS 为0.27、0.41、0.53 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：

    食品安全风险，原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化分析，费用把控力度变弱风险等。