核心观点：

    　　渠道持续精耕，全国化布局稳步推进。公司发布22年三季报，前三季度收入15.54亿元（同比+14.63%），归母净利润1.87 亿元（同比+42.05% ）； 22Q3 收入1归母净利润分别为5.39/0.69 亿元（同比+14.75%/3.70%），收入利润略低预期。公司不断细化渠道网络，前三季度经销商数量净增242名至2033名。（1）分品类： 22年前三季度酱油1食酷营收分别同比+10.35%/14.20%。（2）分区城：除东部地区营收同比增长2.56%， 其他各区域营收均双位数增长。现金流层面，22年前三季度公司销售商品及提供劳务收到的现金为17.45 亿元（同比+14.97%）；合同负债0.50亿元（同比+14.33%）；经营活动产生的现金流量净额4.13亿元（同比+188.40%），主要系广告费用投入减少。　

    　　费用缩减效率提升，净利率逐季走高。22年前三季度毛利率同比下降6.69pct至34.74%，22Q3毛利率为33.55%。我们认为毛利率承压主要系： （1）原材料、包材等成本高企； （2）低毛利率性价比产品占比提升。22年公司净利率逐季走高，22Q1/Q2/Q3 净利率分别为11.46%/11.94%/12.71%。我们认为主要系费用率收窄、运营效率提升，22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-3.11/0.15/0.95/0.29pct.长期展望，疫情前17-19年公司净利率分别为15. 19%/22.53%/14.63%，我们认为随着成本回落，费用收缩，公司利润弹性有待释放。　

    　　盈利预测和投资建议。我们预计22-24年收入22.83/27.41/32.63 亿元，同比增长18.60%/20.03%/19.05%;归母净利润2.79/3.78/4.82亿元，同比增长26.10%/35.54%/27.25%;对应PE估值53/39/31倍。

    　　我们维持合理价值18.81元/股的观点不变，维持“买入”评级。　

    　　风险提示。疫情持续反复。行业竞争加剧。原材料成本上升。