业绩简评

    　　10 月30 日公司发布2023 三季报，23Q1-Q3 实现营收23.31 亿元，同比+50.0%；实现归母净利润3.87 亿元，同比+106.6%；扣非归母净利润3.86 亿元，同比+111.8%。其中，23Q3 实现营收8.01 亿元，同比+48.4%；实现归母净利润1.31 亿元，同比+90.4%；扣非归母净利润1.30 亿元，同比+93.0%，利润贴近预告上限。

    　　经营分析

    　　零添加延续高增，主销区巩固优势。1)分产品来看，酱油/食醋/其他业务分别实现收入5.04/1.01/1.96 亿元， 分别同比+56.2%/13.0%/53.5%。其中高鲜酱油在传统渠道铺市顺利，叠加零添加势能延续，带动酱油收入高增，其他产品中蚝油、料酒表现较好。2）分渠道来看，公司全国范围内招商顺利,单Q3 经销商数量净增277 家，Q3 经销渠道维持较快增速，Q3 同比+56.3%。直销模式增速放缓系传统电商平台流量下滑，且去年同期基数较高。3）分地区来看，西部大本营保持领先优势，中部和南部薄弱地区有效突破。西部/ 东部/ 北部/ 中部/ 南部收入Q3 分别同比+63.4%/+21.7%/41.5%/94.0%/21.6%。

    　　毛销差大幅改善，驱动盈利能力提升。23Q3 公司毛利率为36.9%，同比+3.3pct,环比-0.6pct。同比大幅改善系大豆、包材和运费成本下降，环比下降系高鲜及其他产品占比提升。期间费率保持平稳，Q3 公司销售/管理/研发费率分别-2.2pct/+1.7pct/+0.6pct,其中销售费率下降系商超渠道占比下降叠加广告宣传费用减少；管理、研发费率增加系计提限制性股权激励费用。最终23Q3 净利率为16.3%，同比+3.6pct。

    　　公司以零添加为核心，加速网点渗透下沉，业绩高增可期。公司持续强化经销团队建设，借助零添加优势打入流通渠道，新一轮铺货带动收入高增，我们依旧看好后续流通渠道空白填补和单点产出提升空间。零添加仍处于渗透率较低阶段，公司作为区域龙头有望通过全国化布局、品类扩张实现市占率稳步提升。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司 23-25 年归母净利分别为5.4/6.7/8.0 亿元，同比增长57%/23%/21%，对应PE 分别为33x/27x/22x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。