业绩大幅超预期，合同执行较好，维持“买入”评级

    公司8 月14 日晚发布中期业绩，18H1 实现营收26.84 亿元，YoY+56.8%，归母净利润0.72 亿元，YoY+180.06%，扣非业绩YoY+205.13%，业绩超出我们预期。17 年新签合同金额YoY+91.8%，预计在手合同在18H1 执行情况较为顺利。18H1 定制精装业务进展顺利，已签合同16.6 亿元，随着收入占比的提升，有望改善现金流和盈利能力。多元化业务布局有望提升公司盈利及抗地产周期能力。预计公司18-20 年EPS 0.57/0.93/1.41 元，看好公司业绩提速与多元化布局，维持“买入”评级。

    　　设计收入占比提升，提高整体毛利率

    　　18H1 公司毛利率/ 净利率分别为12.26%/3.35% ， 较17H1 提升1.4pct/2.06pct。我们判断毛利率提升受益高毛利设计业务收入占比提升及研发费用归入管理费用的口径差异，未来定制精装及设计业务收入占比提升有望带动盈利能力持续提升。预计应收款坏账计提规则改变影响净利润约2000 万元。剔除此因素，业绩增速仍超100%。18H1 期间费用率为6.96%，同比提升0.78pct，其中管理费用率提高1.5pct 与研发费用归结相关，销售/财务费用率分别下降0.35pct/0.37pct，体现规模效应。我们预计未来定制精装业务的收入也将逐渐体现，全装修收入占比将进一步减少。

    　　定制精装订单发力，长租公寓有望成为新增长点

    18H1 公司定制精装业务共签约29 个项目楼盘，实施47 个样板房装修。新签订单16.62 亿元，在手订单达28.66 亿元，我们预计上半年收入转化不到1 亿元，未来收入逐步转化或为公司提供额外增长点。根据半年报，公司已与上海地产签订两份租赁住宅设计合同，未来有望在施工、运营等领域与进行更深入合作。上海地产计划18H1 开工4000 套租赁住房，到年底开工100 万平米。作为上海的全装修龙头，公司在地域和实施经验方面都具备优势，未来长租公寓订单有望较快增长。

    　　业务扩张导致现金流继续承压，融资渠道有望拓宽

    H1 公司应收账款占收入比重为118.2%，同比下降8.14pct。收现比同比提升2.08pct 至84.98%，回款能力有所增强。但由于业务快速扩张，H1 公司CFO 净流出3.10 亿元，同比多流出0.9 亿元。H1 获得5 亿元中期票据注册额度，且近期公告拟开展应收款ABS 业务，H1 末在手现金4.8 亿元（含理财产品），长短期借款合计10.57 亿元，下半年整体资金压力可控。

    　　全年有望继续高增长，上调盈利预测，维持“买入”评级

    我们预计下半年公司收入有望保持高增速，盈利能力或进一步提升。调高公司18-20 年EPS 至0.57/0.93/1.41 元（调整前为0.52/0.80/1.17），可比公司18 年平均Wind 一致预期PE13.2 倍，参考新签订单增速，预计未来成长性较高，认可给予公司18 年14-16 倍PE，对应目标价7.98-9.12 元（原目标价8.84-9.88 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：定制精装订单转化低于预期；地产调控对主业订单影响超预期。