报告关键要素:

    　　公司发布2020 年年度报告，公告显示，公司2020 年度实现营业收入32.87亿元（YoY+8.54%），剔除新收入准则影响则同比增长11.86%，归母净利润4.64 亿元（YoY+20.69%），扣非归母净利润4.51 亿元（YoY+20.99%）；其中，Q4 公司实现营收7.24 亿元（YoY+16.81%），归母净利润1.04 亿元（YoY+75.95%），扣非归母净利润0.91 亿元（YoY+46.07%），业绩基本符合预期。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4.00 元（含税）并以资本公积金转增股本方式每10 股转增4 股。

    　　投资要点:

    　　食品板块：月饼及速冻系列增长靓丽，产能释放未来可期。月饼业务：

    　　2020 全年月饼业务实现收入13.78 亿元（YoY+15.59%）。月饼收入增长主要由量驱动，全年销量同增23%至1.46 万吨，产销率约97%，预计主因国庆中秋双节合并需求旺盛，供给端疫情冲击下行业向境内头部厂商集中，叠加湘潭基地一期项目产能释放、渠道拓展优化不断推进等多因素共振。速冻业务：2020 年实现收入7.75 亿元（YoY+40.08%），全年量价双升，销量达到3.2 万吨（YoY+30%），均价达到24 元/kg（YoY+8%）。20 年速冻系列增长靓丽，主因疫情下“宅经济”提振需求，供给端部分产能（如茂名粮丰园基地20 年初完成升级改造）释放，产销两旺。梅州基地一期健身加速推进，主体厂房建设已完成，预计今年上半年投产，为满足日益增长的速冻食品需求奠基。

    　　餐饮板块：全年受疫情冲击明显Q4 逆转颓势，引入战投+并购门店陶陶居成长可期。2020 年餐饮板块实现收入4.89 亿元（YoY-26.7%），下滑主因COVID-19 疫情冲击，Q4 实现营收1.72 亿元（YoY+3%），逆转前三季度同比下滑的趋势。广州酒家方面稳步拓店，新开广州酒家华夏路店、南沙城店。陶陶居方面，陶陶居总店升级改造，引入食尚雅园作为战略投资者，收购食尚雅园持有的海越陶陶居100%股权，海越公司下属6 家“陶陶居”品牌餐饮授权门店随之并入上市公司体内。我们认为引入战投及并购门店均有利于提升公司餐饮板块的经营效率，陶陶居作为粤式茶点的代表，出品及流量均有保证，具备较高的成长性。

    　　渠道地域拆分：线上渠道高增，省外扩张加速。公司20 年直销/经销收入分别同比-4.50%/+20.16%，直销渠道下滑主因餐饮业务受冲击拖累，线上销售收入实现5.9 亿元（YoY+48%），占比达到17.85%（YoY+5pcts）。

    　　线上的优秀表现、经销商扩张等驱动公司省外收入高速增长，全年境内广东省外实现营收7.7 亿元（YoY+54%），占比达到23.68%（YoY+7pcts），境内省外经销商净增加82 家达到283 家。

    　　毛利率及费率变动主因执行新收入准则，盈利能力有所提升：2020 年毛利率同降13.42pcts 至39.33%，预计主因餐饮业务受疫情冲击拖累，速冻等低毛利业务占比提升，部分原材料价格上涨以及新收入准则下公司将运输费、餐饮店租金、餐饮店人工成本等合同履约成本从期间费用调至营业成本等因素。剔除新收入准则在收入端以及成本端的影响，毛利率仅下滑0.8pcts。公司全年期间费用率同比大幅下滑，主因销售费用率下滑明显， 细分来看， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为9.23%/10.60%/2.35%/-0.52%，同比-16.5/+0.7/+0.3/+0.3pcts,剔除新收入准则影响，公司销售/管理费用率分别同比-2.8/1.2pcts,预计主因疫情影响下销售费用。综合来看，公司归母净利率为14.10%，同比提高1.42pcts。

    　　盈利预测与投资建议： 根据公司年报情况，我们小幅调整公司21-22 年盈利预测并新增23 年盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为5.60/7.08/8.14 亿元（21-22 年前次为5.64/7.08 亿元）,同比增长21%/26%/15%，对应EPS 为1.39/1.75/2.01 元/股，4 月15 日股价对应PE为28/22/19 倍，考虑速冻及餐饮业务为公司带来的增长动能，对比食品可比公司估值性价比较高，维持“买入”评级。

    　　风险因素：宏观经济下行风险、食品安全风险、原材料上涨风险、产能释放与销量增长不匹配风险