事件描述

    　　公司公布2021 年一季报，营业收入6.70 亿元/+28.73%，归母净利0.48 亿元/+289.64%。

    　　事件评论

    　　一季度餐饮及其他食品业务显著回暖，速冻食品高基数上基本稳定。收入分产品看，月饼0.08 亿元/-9.72%，一季度非传统销售旺季；速冻2.15 亿元/-1.60%，在去年高基数上保持基本稳定；餐饮1.73 亿元/+105.33%，主要是餐饮收入去年同期数据基数较低，2021Q1 餐饮业务得到较大恢复；其他2.65 亿元/+30.10%，主要是春节年货产品需求恢复，带动饼酥等年货产品收入增长。分渠道看，直销3.26亿元/+47.02%、经销3.34 亿元/+14.11%，直销增长较快主要是餐饮业务贡献。

    　　收入恢复带来成本费用同比压力减轻，但较2019Q1 投入有所加大。2019Q1、2020Q1、2021Q1 公司净利率分别为8.45%、2.27%和7.10%。公司于2020 年调整了收入确认及成本费用划分口径，同比看，2021Q1 毛利率同比+2.45pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.30pct、-1.51pct、-0.07pct 和+0.50pct，销售及管理费用同比优化明显，但较2019Q1 相比，整体投入有所加大。

    　　广东省外市场发展加速，看好产能释放后渠道布局。收入分区域看，2021Q1 广东省内5.53 亿元/+27.97%、境内广东省外0.98 亿元/+32.93%、境外0.10 亿元/+6.09%。根据公司业务特点，广东省内增长受餐饮业务恢复贡献较大，省外则主要为食品（尤其是年货产品）的增长贡献。2021Q1 经销商环比增加59 个、减少25 个、净增34 个，其中境内广东省外净增25 个表现突出。按期初期末平均加盟商数量测算，2021Q1 单个经销商平均为公司贡献经销收入38.89 万元/-12.49%。

    　　新一轮产能投放期即将到来，看好收入端持续较快增长。公司现已设立广东广州、茂名、梅州（在建）和湖南湘潭生产基地。目前梅州基地一期建设加速推进，已完成主体厂房建设，正进行内部装修，生产组织同步筹备中，拟于2021 年上半年投产；湘潭二期建设方案处于规划中。新增产能将有效缓解公司速冻产能受限的问题，同时也将助力全国化布局。利润端考虑到公司费用投入的加大以及第三期股票期权激励行权条件，尚有一定不确定性。

    　　盈利预测及投资建议：2021 年公司将迎来梅州一期产能释放+餐饮业务经营恢复+陶陶居新并表增量，省外销售继续如期推进，预计2021-2023 年归母净利分别为5.65/6.86/8.49 亿元，对应当前股价PE 分别为30/24/20X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 产能扩张进度不及预期；

    　　2. 行业竞争加剧。