Q3 月饼收入yoy 增长稳健，速冻收入yoy 增速有所回落公司公告三季报，22Q1-Q3 收入33.40 亿元/yoy10.74%，归母净利4.70亿元/yoy6.00%。Q1/Q2/Q3 收入同比增速11.51%/20.34%/7.42%，归母净利同比增速10.36%/119.25%/2.37%，Q3 收入、利润同比增速均较H1 有所回落，可能与去年较高基数/今年国庆与中秋假期间隔相对长/区域市场外部环境影响等有关。考虑外部环境因素仍可能影响公司产能释放节奏，调低22-24 年EPS 至1.08/1.34/1.73 元（前值1.12/1.40/1.79 元），食品/餐饮可比公司Wind 一致盈利预测23 年PE19/25X，分部估值法给予食品目标市值139 亿元（6.34 亿净利润/PE22，产能扩张给予溢价）/餐饮目标市值27亿元（1.29 亿净利润/PE21，区域性较强给予折价），目标价29.35 元（前值34.09 元），维持增持评级。

    　　Q3 食品业务增速回落

    　　22Q3 食品收入16.72 亿元/yoy6.30%（H1 为10.49%）。其中，Q3 速冻收入2.28 亿元/yoy10.34%，H1 收入yoy 为30.25%，增速回落；Q3 月饼系列收入13.15 亿元/yoy5.15%，月饼旺季表现良好；Q3 其他产品营收1.29亿元/yoy11.48%（H1 营收yoy 为-7.47%）。Q3 餐饮收入2.34 亿元/yoy16.18%， H1 营收yoy 为30.55%。

    　　省外业务持续扩张

    　　按区域划分，Q3 广东省内收入13.66 亿元/yoy7.67%（H1 为17.10%），境内广东省外收入5.22 亿元/yoy5.35%（H1 为9.18%），境外0.17 亿元/yoy82.16%。按渠道拆分，Q3 直销收入8.47 亿元/yoy10.66%，经销10.58亿元/yoy4.96%。截至Q3，广东省内经销商数量净减22 家至578 家，境内广东省外经销商净增11 家至406 家，境外经销商数量净增3 家至19 家。

    　　Q3 现金流有较大改善

    　　22Q3 毛利率44.57%/yoy-1.95pct，较H1 的27.62%明显修复；Q3 销售费用率9.25%/yoy0.53pct，管理费用率10.29%/yoy-1.06pct；研发费用率1.84%/yoy-0.02pct；财务费用率-0.55%/yoy0.05pct。Q3 货币资金25.73亿元，较H1 的16.26 亿元大幅增长；Q3 经营现金流净额11.03 亿元，较H1 的7.29 亿元亦有较大回升。

    　　风险提示：疫情反复；原材料价格上涨；经营的区域性风险；食品安全风险。