1H22 业绩低于我们预期

    公司公布1H22 业绩：营收20.48 亿元，同比+11.42%；归母净利润2.39亿元，同比-8.35%；扣非净利润1.71 亿元，同比-31.15%，扣非净利润与归母净利润的差异主要来自政府补贴的增加。2Q22 公司营收11.03 亿元，同比+0.32%；归母净利润1.25 亿元，同比-23.68%。二季度业绩低于我们预期，主要因毛利率承压且费用增长所致。

    差异化长丝产销旺盛，PA66 良品率持续提升。分业务来看，我们预计1H22 纱线和面料保持90%及以上的产销率，坯布销售受终端需求影响，产销率相对疲软。就公司核心纱线业务而言，我们预计差异化产品，PA66 长丝和再生丝实现满产满销，其中PA66 长丝量价均实现快速增长，良品率提升超预期，上半年预计达80%。

    原材料采购价居高及费用增长下，上半年利润率承压。1H22 公司毛利率同比-3.55ppt 至24.61%，主要因原材料库存成本居高、能源成本上涨所致。

    1H22 销售、财务费用率较为稳健，分别同比-0.21、-0.15ppt 至0.91%、1.05%；管理、研发费用率分别同比+1.92、+1.16ppt 至11.13%、5.81%，主要因人员储备和研发投入的增加。1H22 其他收益主要得益于政府补贴同比增长7,699 万元。总体看，1H22 归母净利率同比-2.52ppt 至11.69%。

    存货周转效率环比改善，现金流健康。1H22 公司存货规模同比+12.39%至15.67 亿元，较1Q22 末+3.11%；存货周转天数同比+11 天至172 天，但较1Q22 末-16 天。1H22 应收账款同比-0.45%至7.41 亿元，周转天数同比-0.32 至60.39 天。1H22 经营性现金流净额得益于商品销售收入增长，同比+177.24%至3.52 亿元，现金充裕。

    发展趋势

    我们考虑到下半年业绩高基数影响消除，同时随着上游切片的扩产，公司原材料采购成本有望逐步下行，利润压力或将减轻。中长期看，我们认为，公司差异化产品战略不改，淮安一期6 万吨PA66 长丝、3 万吨化学法再生丝有望在明年二季度开始放量，驱动公司业绩快速增长。

    盈利预测与估值

    由于上半年公司成本端压力较大和费用增长，我们分别下调2022/23 年盈利预测4.5%、3.0%至5.3、8.5 亿元，当前股价对应2022/2023 年21 倍/13 倍市盈率。考虑到去年下半年基数较低，且明年差异化产品放量、结构改善逻辑不变，我们维持跑赢行业评级和目标价不变，对应2022/23 年市盈率23、14 倍，较当前股价有11.6%的上行空间。

    风险

    原材料价格波动，扩产进度不及预期，疫情影响出货及下游需求