投资要点

    　　事件：公司公告2022 年年报及23Q1 季报，2022 年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润36.03/2.22/1.81 亿元，同比+16.51%/-32.28%/-33.22%，其中22Q4 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润8.60/-0.06/-0.18 亿元，同比+19.83%/-116.94%/-201.89%。23Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润7.55/0.45/0.34 亿元，同比+13.84%/+60.29%/+60.38%。

    　　展店快，单店改善，全年收入保持稳健。2022 营收同比+16.51%，其中鲜货同比+13.77%，门店同比净增535 家至5695 家，预计开店超过1000 家，同比+10.4%，单店收入同比+3.1%，与部分产品提价有关（鲜货均价同比+6.36%），此外预包装产品同比51.28%，占比同比+2.33pct 至10.26%，与公司新合作新零售平台（盒马、叮咚等）及为TOB 提供代工服务有关。23Q1 收入同比+13.84%，主要系达峰后单店同比恢复有关，考虑22 年末门店基数，预计Q1 开店不到200 家，预计门店数量同比+10%左右，同店同比增加3%-4%左右。

    　　成本压力下毛利率同比承压。2022 年毛利率为15.98%，同比-5.65pct，与疫情影响下牛副、猪副等价格提升有关，其中夫妻肺片毛利率同比-13.06pct 至10.21%可以侧面验证，预计牛肉价格同比+10%左右，牛副价格翻倍以上增长。23Q1 毛利率为18.69%，同比+2.33pct，判断与公司部分产品提价对冲，达峰过后原料价格环比回落有关。

    　　全年盈利能力在成本压力下承压，23Q1 盈利能力随着毛利率改善而改善。2022年归母净利率6.16%，同比-4.44pct，毛利率承压为盈利能力承压主因，拆分如下：

    　　1 ） 2022 年总费率8.61% ， 同比-0.33pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费率为3.80%/4.62%/0.23%/-0.05%，同比+0.64pct/-0.88pct/-0.01pct/-0.06pct，销售费率提升主因市场开拓、品牌推广投入提升，广宣等投入同比+51.68%、工资福利同比+30.54%；2）其他收益同比-51.86%，主要系政府补助同比-53.15%。23Q1 归母净利率5.91%，同比+1.71pct，扣非归母净利率4.50%，同比+1.31pct，盈利能力同比改善主要系毛利率提升对冲了费用投入的小幅增加，23Q1 总费率11.24%，同比+0.49pct，销售/管理/研发/财务费率为4.54%/6.46%/0.29%/-0.05%，同比+0.29pct/+0.27pct/+0.01pct/-0.09pct。

    　　盈利预测及投资建议：我们根据公司财报，调整了盈利预测，预计2023-2025 年公司收入为42.56/49.12/56.38 亿元，同比+18.1%/+15.4%/+14.8%，归母净利润为4.01/4.94/6.06 亿元，同比+80.8%/+23.2%/+22.6%，对应2023 年4 月21 日收盘价，PE 估值为29/23/19x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：门店扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；餐桌卤行业竞争加剧。