需求短期承压，成本下行带动利润率回升。公司发布23 年三季报，前三季度收入28.16 亿元，同比+2.68%，其中23Q3 收入10.73 亿元，同比-2.95%。23Q3 收入低于预期，主要是卤制品需求复苏偏弱以及社区周边餐饮恢复对佐餐卤制品消费产生短期分流所致。业绩方面：23年前三季度公司归母净利润3.41 亿元，同比+50.03%，其中23Q3 归母净利润1.62 亿元，同比+44.77%，业绩超预期。Q3 以来公司主要原材料进口牛肉和黄羽鸡价格同比降幅进一步扩大，受益于原材料成本下行和提价效应，23Q3 公司毛利率同比提升11.07pct 至29.17%。

    费用方面：23Q3 销售费用率同比+2.61pct，环比基本稳定；管理/研发费用率同比分别-0.49pct/+0.02pct。现金流方面：23 年前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金同比+6.67%；截止23Q3 合同负债1.43亿元，同比+151.07%；前三季度公司经营活动净现金流同比+46.71%，主要是成本下行，公司购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

    门店稳步扩张，看好全年业绩弹性。展望未来，公司持续加强对店均收入较低的新开门店帮扶措施，有望提升整体门店表现。门店拓展方面，23 年以来公司持续推动现有城市门店加密和新市场扩张，根据经营公告，截止Q3 公司经销商为116 个，预计23 年净开店有望达800-1000家。业绩方面，23 年以来主要原材料价格回落，Q3 同比降幅进一步扩大，我们预计全年成本压力有望得到显著缓解，带动业绩弹性释放。

    盈利预测与投资建议。预计紫燕食品23-25 年收入为37.51/45.17/53.12 亿元，同比增长4.13%/20.41%/17.60%；归母净利润为4.30/4.93/5.78 亿元，同比增长93.62%/14.77%/17.21%，对应23-25 年PE 估值为22/19/16 倍。参考可比公司，给予公司24 年25倍PE 估值，对应合理价值29.91 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。开店进度不及预期；成本上涨超预期；食品安全风险。