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    公司公告2023 年报及2024 一季报。23 年全年，公司实现总营收35.50 亿元（-1.46%），归母净利3.32 亿元（+49.46%），扣非归母净利2.78 亿元（+53.26%）。23Q4，公司实现总营收7.34 亿元（-14.65%），归母净利-0.10 亿元（22Q4 为-0.06 亿元），扣非归母净利-0.15 亿元（22Q4 为-0.18亿元）。24Q1，公司实现总营收6.95 亿元（-8.00%），归母净利0.54 亿元（+20.87%），扣非归母净利0.39 亿元（+13.89%）。

    一季度收入降幅环比收窄，单店收入暂时承压1）24Q1 收入降幅环比收窄，预包装及其他产品收入增长。24Q1 公司收入同比下降8.00%，降幅较23Q4 环比收窄6.65pct。分产品看，24Q1，公司鲜货/ 预包装及其他产品分别实现收入5.62/0.87 亿元， 同比分别-10.96%/+6.44%；23 年全年，鲜货/预包装及其他产品分别实现收入30.04/3.45 亿元，同比分别-1.71%/-5.72%。

    2）23 年公司门店数规模持续扩张，单店收入暂时承压。23 年末，公司门店数为6,205 家，其中加盟店6,176 家，门店数较22 年末增加510 家，新增门店均为加盟店。23 年公司加盟店平均单店收入为49.40 万元/店，同比下降约11%。

    3）华东大本营占比约70%。公司前三大销售区域为华东、华中、西南，23年分别实现收入24.47/3.92/3.17 亿元，同比分别-5.43%/+0.93%/+9.46%，占主营业务收入比重分别为70%/11%/9%；24Q1 以上三区域分别实现收入4.66/0.77/0.67 亿元，同比分别-11.57%/-1.56%/-8.10%。

    原料价回落带动盈利改善，广告费投入力度增强1）原材料价格回落带动盈利能力改善。23 年，公司销售毛利率/净利率分别为22.46%/9.61%，同比分别+6.49/+3.63pct；24Q1，公司销售毛利率/净利率分别为20.89%/7.74%，同比分别+2.20/+1.92pct；公司盈利能力的提升主要得益于原材料价格回落和公司供应链及生产环节优化。

    2）广告投入和销售人员增加影响下销售费用率上升。23 年，公司销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.13%/4.81%/0.23%/-0.06%， 同比分别+2.32/+0.19/-0.00/-0.01pct，销售费用率提升主要由于为发展新品牌和新区域，广告费投入加大和相应销售人员增加；24Q1，公司销售/管理费用率分别为5.22%/6.38%，同比+0.68/-0.09pct。

    投资建议

    我们预计公司2024/2025/2026 年归母净利分别为3.93/4.55/5.13 亿元，增速18.39%/16.02%/12.73%，对应4 月19 日PE 21/18/16 倍（市值81 亿元），维持“增持”评级。

    风险提示

    食品安全风险、原材料价格上涨风险、单店修复不及预期风险。