业绩回顾

    　　2021 年、1Q22 业绩略低于预期

    　　国检集团公布2021 年和1Q22 业绩：2021 年收入22.2 亿元，同比增长50.5%；归母净利2.5 亿元，同比增加9.3%；4Q21 收入9.4 亿元，同比增长50.9%，归母净利1.6 亿元，同比增长39.4%；1Q22 收入4.1 亿元，同比增长15.1%，归母净亏2,806 万元，同比扩大1,397 万元。因总部搬迁及疫情影响，2021 年和1Q22 业绩略低于我们预期。

    　　2021 年毛利率同比减少1.3ppt 至44.6%；期间费用率同比提升2.1ppt 至27.0%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.9/+0.1/+0.5/+0.6ppt；资产+信用减值损失同比增加73.1%至2,624 万元，主要为应收票据及账款坏账计提增加；净利率同比减少4.3ppt 至11.4%。1Q22 毛利率同比上升2.9ppt 至31.4%，期间费用率同比上升5.5ppt 至39.6%，净亏损2,806 万元。2021 年公司经营现金净流入3.9 亿元，同比增加13.5%，投资现金净流出6.8 亿元，主要因理财产品收益较少、联合重组进度推进加快；1Q22 经营现金净流出1.1 亿元，同比扩大8,538 万元。

    　　发展趋势

    　　母公司收入稳定增长，总部二院搬迁及股权激励费用增加影响盈利。2021年母公司实现收入5.2 亿元，同比增长9.6%，全年实现净利润1.3 亿元，同比下降3.0%，母公司收入稳定增长，净利润稍有下降，主要因总部二院搬迁短期对业务进度产生影响及股权激励费用增加。展望未来，我们认为公司总部在建材检测业务方面持续具有技术、品牌和资质等方面竞争优势，总部院所搬迁影响有限，盈利有望在未来逐步恢复平稳增长。

    　　外延布局持续完善，盈利贡献继续增加。2021 年公司对上海众材、辽宁奉天等检测机构进行收购，对公司检测业务布局进一步完善，2021 年工程、材料、环境和食农收入分别占检测收入45%/23%/26%/5%，工程、材料检测收入占比近年来逐步下降，环境、食农检测收入占比逐步提升；同时公司在2021 年对烟台方圆、上海美诺福及安徽元正等进行收购，进一步布局计量校准、仪器销售等其他业务。我们认为公司外延布局有望持续完善，支撑公司中长期盈利增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到3 月起华东、华北疫情或扰动公司经营，我们下调22e 净利润11%至3.2 亿元，引入23e 净利润4.0 亿元。当期交易于23.3x/18.4x 22e/23e P/E。

    　　同时考虑地产调控对市场预期的影响，下调目标价20%至16.8 元，对应31.9x/25.2x 22e/23e P/E 和37%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　总部搬迁影响超预期，子公司盈利贡献不及预期。