公司发布2025 年年报，业绩基本符合预期。25 年公司实现营业收入45.36 亿元（YoY+12%），归母净利润6.59 亿元（YoY+39%），扣非后归母净利润5.32 亿元（YoY+10%），毛利率26.92%（YoY+1.73pct），净利率14.47%（YoY+2.87 pct），业绩基本符合预期。其中25Q4 公司实现营业收入为13.18亿元（YoY+23%，QoQ+28%），归母净利润为2.49 亿元（YoY+129%，QoQ+123%），扣非后归母净利润为1.21 亿元（YoY+5%，QoQ+7%），毛利率24.25%（YoY-0.17 pct，QoQ-2.06 pct），净利率18.83%（YoY+8.79 pct，QoQ+8.01 pct）。
同时公司发布2026 年一季报，业绩基本符合预期。26Q1 公司实现营业收入为11.94 亿元（YoY+17%，QoQ-9%），归母净利润为1.22 亿元（YoY+4%，QoQ-51%），扣非后归母净利润为1.23 亿元（YoY+7%，QoQ+2%），毛利率26.76%（YoY+0.35 pct，QoQ+2.51 pct），净利率10.20%（YoY-1.24 pct，QoQ-8.63 pct），业绩基本符合预期。
25 全年铬盐出货再创新高，金属铬销量高增，成本端持续优化。25 年公司折纯重铬酸钠产量约29 万吨，较24 年提升约3 万吨。公司四类主营产品（重铬酸盐、铬的氧化物、铬盐联产产品、铬基冶金材料）销量分别为3.38 万吨（YoY+4%）、11.41 万吨（YoY+11%）、3.63 万吨（YoY+13%）及2.36 万吨（YoY+33%），价格分别为9676 元/吨（YoY-8%）、20669 元/吨（YoY-2%）、10892 元/吨（YoY-9%）、28371 元/吨（YoY+19%）。成本端，黄石基地制造体系多级蒸发累计汽耗降至0.325t/t，同比下降约35%，能效水平创历史最佳；氢氧化铝天然气单耗同比下降约26%，元明粉汽耗同比下降约29%。金属铬方面，25 年公司销量同比提升约54%，截至25 年底，已实现对抚顺特钢、宝武特冶、隆达股份、图南股份等国内主流高温合金厂商的全覆盖，并与斯瑞新材、久立特材等业内领先的非高温合金类特种金属制造商建立了稳定的合作关系。
26Q1 订单确认延期影响当期销量，铬的氧化物价格同环比提升，成本端硫酸及铬铁矿压力增大。受下游市场供需结构变化带来的情绪扰动及春节假期影响，26Q1 公司各月订单量产生较大幅度的脉冲式波动，整体呈现前低后高的特征。26Q1 公司实现铬盐产品(折重铬酸钠)产量约9.2 万吨，销量约7 万吨，产销量差额的主要原因系季度下旬部分产品交付在途，收入确认延期所致。根据公司经营数据，26Q1 铬的氧化物销量2.51 万吨（YoY-7%，QoQ-22%），均价21485 元/吨（YoY+6%，QoQ+4%），景气同环比有所提升；成本方面，26Q1 铬铁矿采购均价2648 元/吨（YoY+16%），硫酸采购均价956 元/吨（YoY+167%），或影响部分利润。金属铬供给端趋紧，需求端受燃气轮机、SOFC、航空航天等领域拉动持续景气，据百川盈孚数据，26Q1 金属铬均价约7.91 万元（YoY+27%，QoQ+1%）。4 月以来金属铬厂商报价全面上涨，中信锦州、银河化学均发布涨价函，银河化学累计涨幅在8000 元/吨。长期看金属铬价格中枢有望不断抬升，推动铬产业链景气持续向好。
沈宏破产重整唯一投资人，行业格局有望再度优化，在建项目贡献未来增量。全球各区域铬盐产能集中，基本形成一家铬盐企业主导一区域的局面，国内铬盐供给呈现双寡头格局，振华股份及银河化学二者产能占比合计超过九成。根据公司公告，公司被确定为新疆沈宏集团股份有限公司等七家公司合并重整案重整唯一投资人，已签订《重整投资方案》和《框架协议》，约定公司支付偿债资金2 亿元取得标的公司100%股权。新疆沈宏系当前四家具有源头铬盐生产能力的金属铬材料厂商之一，并且具备金属铬相关产品，行业格局有望再度优化。公司全资子公司重庆民丰搬迁项目预计2027 年陆续建成投产，将新增10 万吨铬盐、500 吨五氧化二钒、3500 吨维生素K3 等产品，不断抬高公司发展天花板。此外，公司与子公司振华民丰（香港）共同完成对泰国铬粉制造商 DIACHROME CHEMICALS LIMITED100%股权收购，走出了铬盐制造基地全球化布局的第一步。
盈利预测与投资评级：考虑到原材料价格上涨，我们下调公司2026-2027 年归母净利润预测为7.32、9.16 亿元（前值为8.57、10.10 亿元），新增2028 年预测为11.23 亿元，对应PE 估值分别为44X、35X、29X，维持“增持”评级。
核心假设风险：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；竞争格局恶化。