专注民商用电热元件，进军新能源汽车电热元件领域。（1）公司从事电热元件和组件生产销售，主要产品有民用电器电热元件（厨房电器、衣物护理、卫浴、暖通）、商用电器电热元件、工业装备电热元件和新能源汽车电热元件。（2）民用电器电热元件是主要收入来源，2022 年占比85%以上，销售量达到7643 万件，主要应用领域为衣物护理和厨房电器。（3）2021 年，公司电热元件产量占全球电热元件产量份额排名第三，占5.83%，是美的、三星、海尔、东丽等国内外知名电器企业的供应商。（4）受益于新能源汽车销量的快速增长，公司新能源汽车电热元件收入占比逐年提升，从2020 年的0.02%提升至2022 年的3.62%。

    　　产能利用率维持高位，募投扩产有望使公司份额进一步提升。2020-2022 年，公司电热元件产品产能利用率长期处于高位，其中金属管状电热元件产能利用率分别为118.20%、113.07%和86.48%，裸露式电热元件产能利用率为111.30%、126.69%和93.19%。为扩大产能，公司拟在主板上市，发行不超过 4001 万股募集资金投向年产4000 万件电热元件生产线扩建项目、杭州热威汽车零部件有限公司年、技术研发中心升级项目。以上项目分别拟使用募集资金4.56 亿元、2.41 亿元、0.63 亿元投入。

    　　厚膜加热技术渗透率提升，公司盈利能力强。（1）高电压趋势下，厚膜加热技术将逐步替代PTC，热泵+厚膜的制热方式或将成为越来越多车型的选择。（2）公司电热元件产品种类多，客户分散，具备议价能力。①民用电器电热元件产品终端家用电器品类繁多；②2022 年公司前五大客户的销售收入占比仅为32.87%；③公司出口比例高，2022 年境外业务收入占比56.01%。（3）公司电热元件定制化程度高，盈利水平高且稳定。2022 年，公司销售毛利率29.08%，销售净利率14.29%，ROE 为25.62%，均高于同业可比公司，可见公司盈利能力处于行业上游。

    　　盈利预测及估值建议：（1）我们预测公司 2023-2025 年收入分别为19.59 亿元、22.87 亿元、26.43 亿元，同比增长16.12%、16.73%、15.59%。归母净利润分别为 3.10 亿元、4.03 亿元、4.85 亿元，同比增长28.33%、29.90%、20.55%。

    　　（2）我们采用PE、DCF 两种方法进行对公司进行估值，结合可比公司估值水平，我们给予公司 PE（2023）25-29x，预计公司6-12 个月远期整体公允价值区间为77.50-89.91 亿元。（3）根据 DCF 估值模型，参考敏感性分析中性情景，我们测算公司6-12 个月远期整体公允价值区间为 81.58 亿元-91.63 亿元。（4）综合PE 和DCF 估值，我们选取相对估值区间与绝对估值区间的交集为6-12 个月远期整体公允价值区间，即为81.58-89.91 亿元。我们预测的6-12 个月远期整体公允价值区间对应2022 年PE 为33.77-37.22X，对应2022 年 PE（扣除非经常性损益后的净利润）为34.47-37.99X，对应 2023 年PE 区间约为26.31-29.00X。截止2023 年7 月7 日的近一个月内，中证指数公布的电气机械和器材制造业（证监会行业代码：C38）静态平均市盈率为21.53 倍。

    　　风险提示：（1）与公司相关的风险：汇率波动风险；毛利率波动的风险；新能源汽车电热元件业务拓客不确定性及未来业绩波动风险；公司规模扩张引致的管理风险；技术人员流失和核心技术失密的风险；募投项目新增固定资产折旧、费用对利润产生不利影响的风险；募投项目产能消化风险；盈利预测假设不成立风险；公司规模扩张引致的管理风险；实际控制人不当控制风险；存货跌价风险；商誉减值风险；摊薄即期回报的风险；应收账款回收风险；税收优惠变动风险。（2）与行业相关的风险：民用电器行业市场规模增长放缓及竞争加剧的风险；宏观经济周期性波动风险；原材料价格波动风险；境外业务风险。（3）其他风险：本投价报告估值区间对应市盈率高于中证指数电气机械和器材制造业（证监会行业代码：C38）最近一个月静态平均市盈率风险；本投价报告估值区间对应市盈率高于可比公司市盈率均值风险（2023 年）；发行失败风险；股市波动风险。