事项：

    　　南华期货发布2022 年年报，营业收入68.2 亿元（同比-35.1%），净利润2.5亿元（同比+1.0%）。加权平均ROE7.8%（同比-0.84pct）。

    　　评论：

    　　下半年业绩高增，成本稳健。2022 年，扣减其他业务成本后营业收入9.5 亿元（同比-3.7%），下半年为5.2 亿元（环比+21.7%）。2022 年净利润2.46 亿元（同比+1.2%），下半年为1.7 亿元（环比+123.7%）。下半年净利润环比高增主要受益于横华国际利息业务增长。剔除其他业务成本后营业支出合计6.5 亿元（同比+1.1%），下半年为3.3 亿元（环比+4.1%）。业务成本相对刚性，以管理费用为主，下半年业务增长尚未带动成本显著提升。

    　　境外业务快速增长，量价齐升。横华国际净利润1.2 亿元（2021 年为0.1 亿元）（1）客户资金快速增长。境外客户权益资金119 亿港元（同比+45%，较2022H1+12.4%）。

    　　（2）境外业务利率伴随美联储加息增长：我们测算2022 年横华国际利息收入1.54 亿元（同比+431.0%）；2022H2 横华国际利息收入约为1.28 亿元（较2022H1+388.2%），主要源自美联储加息，公司客户资金利率有明显提升。若以公司平均客户权益规模测算，下半年年化利息收入率为2.65%（较上半年增长2.0pct）。2022H2 联邦基准利率平均为2.92%（2021H1 为0.45%）。

    　　（3）全年手续费收入伴随客户权益规模增长。2022H2 横华国际手续费收入0.99 亿元（较2022H1+195.5%），全年手续费收入1.33 亿元（同比+32.2%）。

    　　下半年手续费率/平均客户权益资金年化费率提升至2.05%（较上半年+1.2pct）。

    　　境内业务规模有所下滑。境内业务净利润1.3 亿元（同比-47%）。境内客户权益资金190.9 亿元（同比-8.7%）。2022 年境内手续费收入3.7 亿元（同比-11.0%），下半年手续费收入1.8 亿元（环比-3.0%）。全年利息收入2.1 亿元（同比-10.5%），下半年利息收入0.93 亿元（环比-21.8%）。风险管理业务净收入1.3 亿元（同比-42.7%）。

    　　投资建议：下半年境外业务规模、利息收益率快速提升，量价齐升带动总体业绩增长。此次募集12 亿元可转债，其中9 亿元主要投向母公司业务，有助于提升期货业务能力与市场地位；1 亿元投向横华国际，2 亿元投向资产管理业务，有助于增强子公司业务能力。维持2023 年4.3 亿元净利润预期（同比+74%）。我们给予南华期货2023/2024/2025 年EPS 预期：0.70/0.90/1.03 元（2023/2024 前值：0.70/0.88 元），BPS 预期：6.46/7.76/9.26 元（2023/2024 前值6.19/7.22 元），ROE：10.9%/11.6%/11.1%（2023/2024 前值：11.3%/12.2%）。

    　　对应PE 分别为17.38/13.54/11.82 倍。展望公司全年表现以及海外业务优势，我们给予公司2023 年业绩23 倍PE 估值，维持目标价16.1 元，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：联储加息放缓，公司利率预期具备不确定性；交易所减收手续费存在不确定性；监管政策变动风险；期货市场交易额波动风险。