事项：

    　　南华期货发布2023 年度报告，Q4 以净额法计算（扣减其他业务成本）营业收入3.47 亿元（同比+25.11%，环比-1.15%），归母净利润1.03 亿元（同比-9.38%，环比-20.50%）。

    　　全年合计：以净额法计算营业收入12.78 亿元（同比+34.69%），归母净利润4.02 亿元（同比+63.31%），ROE 提升至11.45%（同比+3.70pct）。

    　　评论：

    　　高利率环境下，境外业务贡献主要增量。公司依托全资子公司横华国际及其子公司开展境外业务，已形成完善的期货经纪业务服务体系和清算体系。以合并报表口径减母公司报表口径，Q4 境外利息净收入0.87 亿元（同比+7.32%，环比-20.80%/占总利息净收入66.89%），全年合计3.94 亿元（同比+211.59%/占总利息净收入72.30%）。海外业务放量得益于量价齐升：境外客户权益增加带动保证金利息收入增加，叠加美联储加息提高利率水平。利息净收入环比有所放缓，可能是因为下半年美联储加息放缓，自6 月本轮加息周期中第一次暂停加息后，下半年9、10、12 月连续三轮暂停加息。Q4 有效联邦基金利率5.33%（同比+1.67pct/环比+0.07pct），全年平均5.02%（同比+3.33pct）。

    　　境内主要业务表现分化。23 年期货市场双边成交额1137.02 亿元（同比+6.28%），母公司口径期货经纪手续费净收入4.04 亿元（同比+15.40%），增速高于市场成交额；母公司口径利息净收入1.51 亿元（同比-24.47%），截至23 年末境内客户权益212.48 亿元（较期初+11.32%），利息净收入降低可能是保证金存款利率降低导致。

    　　投资建议：公司境外业务的护城河在于牌照等业务资质以及早期布局的先发优势。在高利率环境下，23 年业绩达到预期内的高增长。尽管本轮加息周期或已经到达尾声，预计24 年利率水平仍将总体处于高位，贡献重要利润增长点。

    　　考虑美联储加息节奏，下调盈利预测。2024/2025/2026 年EPS 预期：

    　　0.80/0.94/1.06 元（2024/2025 前值1.02/1.17 元），BPS 预期：6.80/7.66/8.62 元，ROE：11.7%/12.3%/12.2%。当前股价对应PE 分别为13.4/11.3/10.1 倍。展望公司全年表现以及海外，给予公司2024 年业绩17 倍PE 估值，对应目标价13.5元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：美联储超预期进入降息周期，公司利率预期具备不确定性；交易所减收手续费存在不确定性；监管政策变动风险；期货市场交易额波动风险。