投资逻辑

    　　2025 年国内期货行业迎来全面复苏，期货市场累计成交量91 亿手，成交额766 万亿元，同比分别增长17%和24%；行业净利润同比增长16%，结束连续三年下滑态势。其中，跨境衍生品业务成为行业增长最快的黄金赛道，中资企业全球化布局加速带动套保需求爆发式增长，头部期货公司凭借先发牌照优势抢占了主要市场份额。南华期货作为A 股市场稀缺的期货上市标的，是国内唯一一家从期货领域延伸至公募牌照的民营资本系期货公司。我们认为，境外业务已成为公司核心增长引擎，随着中国企业出海深化及公司 H 股上市成功，其全球化先发优势将进一步巩固。

    　　1、境外业务构筑坚实护城河，先发优势显著。公司依托全资子公司横华国际，于2007 年起布局全球市场，先后获取中国香港、芝加哥、新加坡及伦敦等全球主流金融中心的衍生品交易及清算牌照，实现了跨亚洲、欧洲、北美三大洲的24 小时交易时段全覆盖。

    　　2025 年，公司境外业务收入占营收比重已达55%；境外主体横华国际2025 年净利润为4.60 亿元，占公司整体净利润的比重为95%；境外客户权益规模同比增长68.92%至233.06 亿港元，境外业务已成为公司经营的主要支撑和利润核心来源。

    　　2、资本补充打开天花板，盈利能力领跑行业。境外衍生品业务本质上是资本消耗型业务，客户保证金规模及清算能力的扩张高度依赖资本金。2025 年12 月，公司成功在港交所主板上市，发售价为每股12 港元，募资约12 亿港元。此次H 股IPO 不仅打通了国际融资渠道，更关键的是补齐了与海外投行及清算机构合作的信用短板。此外，公司拟发行不超过12 亿元可转债，募集资金将全面用于提升各项核心业务能力，目前处于上交所审核阶段。

    　　3、境内业务协同发展，构建综合金融生态。公司已构建起涵盖期货经纪、风险管理（南华资本）、公募基金（南华基金）的综合金融生态。2025 年财富管理业务规模稳步提升，南华基金存续公募基金规模达191.36 亿元，较上年末增长29.25%。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　公司期货业务牌照齐全，境外业务具备优势。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.96、7.55 和8.47 亿元，分别同比+43%、+8%和+12%。参考可比公司，我们给予公司2026E 25xPE 估值，对应目标价28.53 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济下行导致手续费等核心收入下降风险；2、行业监管趋严；3、境外业务经营波动风险。