拟发行不超过3.5 亿元用于温泉部落二期建设

    2017 年11 月15 日公司公告公开发行可转债预案，拟发行可转债募集资金不超过3.5 亿元用于长白山火山温泉部落二期建设项目，可转债期限为自发行之日起 6 年，转股价格将不低于募集说明书公告日前20 日股票交易均价和前1 日均价。本次发行的可转债向公司原股东实行优先配售。

    实施温泉部落二期项目，持续推动向休闲度假旅游转变

    公司2016 年 12 月末投入试运营温泉皇冠假日酒店，包含温泉部落一期项目，主要为酒店配套产品，接待规模较小。拟实施的温泉部落二期总投资额5.49 亿，预计税后内部收益率 9.55%，税后投资回收期10.56 年，建成后将与一期项目有机融合，形成包括温泉文化、休闲、养生、度假等众多功能的温泉旅游服务业务，丰富公司旅游产品体系，推动公司旅游业务由单一观光型向观光与休闲体验、养生度假型并重转变。项目整体方案已获批复，部分土地尚在履行相关流程，相关环评备案等事项正在办理中。

    2019-2020 年高铁开通，有望提振客流，增强景区与温泉产品协同

    19、20 年北京至长白山两条高铁相继开通，通车后长春、北京至长白山仅2 小时、4.5 小时；长白山机场扩建已开工，预计将达国内旅客年吞吐量180 万人次（2016 年为54 万）；今年10 月公司公告成立城区运营部，将充分利用自身车辆优势，增强旅游集散地到景区目的地可达性。温泉部落二期有望在19 年末20 年初开业，与高铁开通时间基本一致，交通改善带来的客流提振有望缩短温泉项目培育期，增强与景区内其他旅游产品协同。

    温泉酒店开业导致业绩短期承压，景区托管增厚明后年业绩

    2017 年前 3 季度公司实现营收3.17 亿元，同比增16.99%，实现归母净利7291 万元，同比降19.1%，主要因温泉酒店于16 年12 月底开业（温泉度假区总投资5.99 亿元）带来折旧费用和运营成本增加，前三季度公司毛利率同比降9.49pct，期间费用率同比增2.16pct。公司2017 年8 月公告全资子公司天池公司与控股股东及控股股东控股的景区公司签订委托合同，约定自 2018 年1 月起由天池公司承担长白山景区服务的运营管理，并收取部分门票收入作为运营管理费。合同期限为三年，累计交易金额约1.65 亿，年均交易额占16 年收入的18%，有望增厚公司未来3 年业绩。

    交通改善在即，公司将充分受益客流增长红利，维持“增持”评级

    公司有望实现从单一观光型向休闲度假型升级，叠加19-20 年高铁陆续开通，将充分受益客流增长红利。因短期温泉酒店带来折旧费用及成本增加，温泉二期投入运营需时间，2017-19 年原EPS 0.32/0.46/0.68 元，下调盈利预测至2017-19 年EPS 0.23/0.33/0.46 元，考虑1）托管景区直接增厚公司中短期业绩；2）公司为长白山保护区唯一上市公司，大股东景区资源丰富，存在周边资源整合预期，结合同类可比景区18 年平均PE46 倍，给予公司18 年目标PE46-48 倍，维持原目标价和增持评级。

    风险提示：客流不达预期，资源整合不达预期。