事件：公司公告2018H1 业绩，期内实现营收1.09 亿元/+43.44%，归母净利-0.42 亿元/-10.70%，扣非归母净利-0.42 亿元/-8.63%。

    1）业务口径扩大收入大幅提升，新项目逐渐成熟减亏成果显著，期待Q3 旺季业绩放量；①同比2017H1，2018H1 纳入收入口径的新增项目有长白山岳桦生态产品公司（2017/05/11 成立）、天池企业管理咨询（2017/06/21 成立）、皇冠假日酒店（酒店客房、餐饮、以及会议区2017/06 投入使用），新项目的投入使用导致公司营收提升43.44%；②随着营销渠道进一步拓展，成本控制有效，原有的天池酒店管理公司/温泉开发公司/旅行社公司分别实现减亏48.8%/22%/24%，最终归母净利降幅10.70%，相比2017H1 的766.33%的降幅大幅收窄；③受旅游行业淡旺季的影响，结合长白山地理区位原因，Q3 游客数量及由此产生的旅游收入占全年60% 以上，长白山的利润点主要体现在三季度；

    2）利润总额出现亏损主要系景区托管人员成本增加所致；期内归母净利润总额-4186.14 万元，较去年同期增亏10.80%，主要系2017 年9月开始实施景区托管业务，报告期内与去年相比增加托管人员的人力成本所致；

    3）期间费用率下降9.85pct，达到24.05%；其中①因期内广告费用投入变少，导致销售费用同比下降21.61%，销售费用率3.88%/-3.22pct；② 且由于合理管控费用支出，管理费用率大幅下降9.56pct 达到19.60%；③期内产生贷款手续费且银行存款利息收入减少，使得本期财务费用增加134.78%，财务费用率0.57%/+2.93pct；

    4）温泉部落二期施工有望造新盈利增长点；2018/02 公司签订合同开展温泉部落二期施工，合同金额1.70 亿元，目前工程进度有条不紊，期内相比2017 年底在建工程增加652.48%；

    长白山“惠民五条”力度空前，免门票有望推动客流增长，利好公司客运及酒店收入。长白山旅游在18 年4 月19 日发布了“惠民五条”，拟在每年11 月1 日至4 月30 日实施长白山西北景区免去125 元门票的优惠活动。考虑到本次免门票活动的北景区约占总客流的70%，且优惠力度和时间跨度均超过往年，我们预计将有效地刺激吉林黑龙江等地的散客流量（约占长白山景区总客流的80%），推动长白山景区的客流增长。上市公司的主要收入来源为长白山客运（17 年占营收的77.1%），本次活动中，主峰车票80 元和环保车85 元的依旧正常收取，我们预计在本次免门票活动带来的客流红利下，有望利好公司客运及酒店业务的收入。

    长白山拥有冰雪+温泉双重资源，潜在旅游资源开发空间可期。公司18 年计划把握冰雪旅游的重要契机，推进长白山冰雪部落及火山温泉部落二期项目建设。①冰雪旅游：公司计划持续推进冰雪部落全面建设和平全季地形公园后山雪道、全国最长雪圈道、全国首座滑雪博物馆、成立国内首家雪踏体验中心。②温泉旅游：受益公司推进火山温泉部落二期建设，且预计将在18 年内建成投入使用。公司凭借冰雪和温泉这“一冷一热”资源，有望将长白山发展成出极具特色的国内冰雪体验，打造国内高端冰雪旅游新业态，潜在发展空间可期。

    机场扩建+高铁开通，中长期有望带来显著大交通红利。①机场扩建：长白山机场的扩建工程已在2017 年11 月1 日正式开工，预计有望在2019 年完成主体的扩建。根据规划，长白山机场改扩建后，机场机位将增加到20 个，旅客吞吐量保障能力提升200 万人次，有望给景区带来更多来自南方的中长线客流。②高铁红利：根据长春晚报，将长春、沈阳、长白山连在一起的敦白客运专线已于2016 年下半年正式开工建设，预计于2019 年建成通车，届时长春到长白山仅需2 小时，沈阳到长白山也仅需4 小时，带来更多东北客源去景区休闲游，持续推进长白山旅游市场发展。

    投资建议：买入-A 投资评级。考虑到短期温泉酒店18 年有望步入成熟期+景区委托合同带来收入增量；中长期则考虑到公司拥有得天独厚的冰雪+温泉资源，拟建的冰雪部落及火山温泉部落二期项目潜在发展空间大，叠加2019 有望迎来机场+高铁的大交通红利，成长性可期。我们预计公司2018-2020 年的归母净利润分别为0.90 亿元/1.07 亿元/1.20 亿元，对应PE 分别为29x/24x/22x，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价13.14 元。

    风险提示：恶劣天气影响客流、温泉酒店培育期长于预期、免门票活动吸引力不及预期、景区客运安全问题。