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    10 月25 日，公司发布三季报，前三季度实现营收3.84 亿元，同比增长21.20%，实现归母净利润7706.06 万元，同比增长5.69%。

    简评

    Q3 业绩增长良好，控费稳定，现金流改善

    公司前三季度实现营收3.84 亿元，同比增长21.20%，实现归母净利润7706.06 万元，同比增长5.69%，实现扣非归母净利润7685.98 万元，同比增长6.81%。上半年实现归母净利-4186.14 万元，至三季度末归母净利已实现扭亏为盈，Q3 单季度实现归母净利1.19 亿元，同比增长7.40%，公司年内内外部形势的改善为其业绩带来明显提升。前三季度销售费用率2.90%，同比提升约0.69pct，管理费用率8.82%，同比下降约1.93pct，管理费用率下降明显，体现公司费用管控和结构优化效果。前三季度毛利率为40.70%，相较于2017 年全年提升2.23pct，由于公司近两年多项目尚处建设及培育期，毛利率有望随着项目推进而提升。前三季度经营性现金流净额1.70 亿元，同比增长50.43%，现金流状况明显改善。

    子公司经营改善持续，客流维持稳定增速

    公司旗下主要子公司年内经营改善持续，上半年天池酒店同比减亏48.8%，蓝景温泉同比减亏22%，天池国旅同比减亏24%，主要系处培育期的皇冠假日酒店和温泉项目经营改善所致。报告期内，酒店及温泉部落随景区客流提升及成熟度提升而持续改善。前三季度在建工程余额5667.07 万元，同比增长822.01%，较上半年增速652.48%进一步提升，新增土地增速维持上半年增速，整体工程建设投入加速；从客流增速看，今年客流复苏的预期得到印证，上半年客流同比增长17.5%，国庆黄金周期间，长白山景区接待游客19.67 万人，同比增12.31%。今年10 月，吉林省发布“冰雪令”，7 项政策吸引游客冰雪游，叠加国家对于冰雪游的规划落地，未来长白山景区冰雪游有望带动客流持续高增长。

    内外部形势改善延续，门票增量受调价影响较小公司内外部形势大幅改善的逻辑仍然延续，外部东北亚局势缓和，安全性提升，未来两年高铁通车及机场扩建预期带来景区交通大提速，可进入性增强，预计韩国客流及“长白山+出境游”产品客流迎来恢复性增长；内部管理改善，营销措施增强，景区管理业务为上市公司纳入部分门票收入的增量，虽报告期内长白山景区门票价格下调20 元，但由于门票收入为公司的业绩增量，故受调价影响很小，预计景区管理业务成熟后将为公司带来全年1500~2000万元的利润增量。同时，公司下移北西景区售票功能及增加旅游班线也为其主业旅游客运带来新增长点。

    投资建议：我们认为公司前三季度业绩增长稳定，子公司经营状况持续改善，内外部形势向好逻辑持续，未来两年随着景区交通大幅提速的预期以及门票收入部分纳入体内，公司业绩有望提速增长。

    预计2018-2020 年EPS 分别为0.30、0.44、0.53 元，目前股价对应PE 分别为27X、19X、15X，维持“买入”评级。

    风险提示：温泉项目建设不及预期；酒店经营业绩不及预期；周边交通建设发展不及预期；东北亚局势变化或政策因素变化。