事件

    公司发布三季报，前三季度实现营收3.85 亿元，同比增长0.40%，实现归母净利润8213.92 万元，同比增长6.59%。

    简评

    业绩稳定增长，经营保持平稳

    公司前三季度实现归母净利润8213.92 万元，同比增长6.59%，实现扣非归母净利润8127 万元，同比增长5.74%，业绩仍然维持稳定增长态势。前三季度毛利率为41.02%，同比+0.32pct。其中Q3 毛利率59.35%，同比-1.63pct，总体上保持平稳。费用端，前三季度公司销售费用率2.86%，同比-0.04pct，管理费用率7.86%，同比-0.96pct，财务费用率0.46%，同比+0.05pct。费用端销售费用率微降，管理费用率下降近一个百分点，也反映出公司控费措施的成效，财务费用率微增。本期购建固定、无形资产和其他长期资产支付的现金较期初降50.58%，主要系投资在建各类工程款减少，投资支付现金较期初降67.84%，银行贷款降70.8%。总体看，公司经营保持平稳，旺季整体趋平，控费取得一定成效。

    上半年子公司经营改善，文旅项目延伸发展

    上半年公司主要子公司普遍出现经营向好趋势。天池酒店目前业务由“皇冠假日酒店”和火山温泉宾馆两部分组成，上半年营收1647.62 万元，净利润-311.29 万元，整体减亏46.65%，主要系严格控费所致；蓝景温泉实现净利润-144.75 万元，主要受温泉管道维护大修的影响；天池国旅实现营收514.92 万元，同比增长104.03%；天池咨询实现营收2393.88 万元，净利润实现盈亏平衡，主要系大股东对公司相关管理业务实行成本覆盖法，给予较大的支持力度，有助于天池咨询在管理业务上实现较好的发展和过渡。今年6 月，公司发布公开发行可转债预案的公告，拟发行资金总额不超过3.75 亿元，预计主要用于长白山森林康养度假小镇——松鼠部落项目的建设。另外公司也在文化领域进行相关投资，未来有望提升文旅项目的综合布局。

    优质冰雪旅游禀赋，核心改善助力增长

    公司拥有国内较优质的冰雪旅游资源和禀赋，契合2022 年北京冬奥会的发展契机和趋势，未来我国冰雪运动和旅游的渗透率提升潜力较大，公司将深度受益行业的增长。公司内外部改善的逻辑仍然成立，内部控费、子公司经营改善，各项目稳步培育推进已逐渐得到验证，并且大股东对于公司提供充足支持。景区门票部分注入上市公司体内后，经过近两年的培育，未来业绩兑现的逻辑仍然成立。近两年外部交通因素的改变，也或将成为助力公司快速增长的核心因素，机场扩容、高铁开通，大幅缩短国内主要城市至景区的路程时间，预计将为公司客流带来较大提升。长白山景区本身游客容纳能力较强，目前客流尚有较大提升空间和潜力，叠加长白山景区优质的旅游资源，以及休闲度假属性较强的优势，未来多因素利好释放后，望迎来更好的发展。

    投资建议：我们认为公司利润端维持稳定增势，经营状况改善持续，各项业务及子公司持续优化，大股东大力支持，后期公司将受益管理输出业务持续推进及交通状况大幅改善，内外部形势向好趋势持续，且长期受益政策及冰雪旅游等的发展。

    预计2019-2021 年EPS 分别为0.33、0.44、0.52 元，目前股价对应PE 分别为29X、22X、18X，维持“买入”评级。

    风险提示：温泉项目建设不及预期；酒店经营业绩不及预期；周边交通建设发展不及预期；东北亚局势变化或政策因素变化。