支撑评级的要点

    冰雪游受冬奥热点与政策同振，多因素支撑下前景广阔。近年来，国务院、文旅部、体育局等部门多次印发关于加强东北地区全域统筹、培育冰雪旅游等政策支持文件。冰雪游具有人均消费高、兼具参与性与体验性等差异化特征。中国旅游研究院预计至2025 年冰雪游将突破5 亿人次，联动冬奥会热点的拉动，公司长期积攒冰雪旅游势能有望进一步释放。

    公司具备独特客运优势，高铁时代加速环长白山旅游经济圈形成。公司是长白山地区最大旅游客运公司，保有车辆最多，因外部车辆被禁止参与景区内的交通营运，公司相对垄断的经营环境具备较大优势。此外，随着沈佳高铁白敦段的开通，长白山正式迎来高铁时代，公司景区业务环线的拓展提升空间大，同时将加大力度培育城区板块，创造更多价值。

    酒店、温泉、旅行社等多业态齐头并进，多元打造冰雪旅游产业链。除旅游客运业务外，公司酒店管理积累了独家经验，持续深耕温泉资源开发，旅行社积极整合资源打造产品，景区管理输出业务具备强大人才梯队，坚持“一化四输出”战略布局，有望加速资源优势转换为盈利优势。

    估值

    当前股本下，我们预计2021-2023 年EPS 分别为-0.19 元、0.23 元、0.41 元，对应的PE 分别为-56.8X、46.0X、25.9X，考虑到冰雪旅游产业或在冬奥会后获得长期发展机遇，《“十四五”旅游业规划》也强调冰雪旅游作为细分赛道的重要性，我们给予公司增持评级。

    评级面临的主要风险

    客运许可证无法低成本延展的风险；宏观经济降速抑制旅游消费需求风险的；新冠疫情反复及季节性特征风险。