公司发布2025 年年报。25 年公司实现营收7.88 亿元，同比+5.98%，归母净利润1.29 亿元，同比-10.33%。25Q4 公司业绩短期承压，长期仍看好外部交通改善叠加内部项目扩容对客流的吸引，维持增持评级。

    　　支撑评级的要点

    　　营收端延续增长，业绩端短暂承压。25 年公司实现营收7.88 亿元，同比+5.98%，归母净利润1.29 亿元，同比-10.33%。其中25Q4 实现营收1.52亿元，同比+1.95%，实现归母净利润-0.20 亿元，同比增亏0.16 亿元。Q4业绩承压主要是由于极端气候扰动，进山客流受阻，且成本和费用端压力较大，Q4 景区客流同比-2.9%。旺季经营表现依旧突出，Q3 景区游客人次同比+20%；全年景区共接待367.73 万人次，同比+7.9%。

    　　酒店及旅行社业务表现亮眼，营收结构变化及费用投放拖累利润。分业务来看，25 年公司的旅游客运/酒店/旅行社/其他业务分别实现营收5.2/1.6/0.6/0.5 亿元，同比分别-3.3%/+15.7%/+97.0%/+41.2%；毛利率分别为40.6%/30.8%/44.7%/16.8%，同比分别-4.9/-0.1/-5.1/-0.3pct。旅游客运业务毛利率下滑，低毛利的酒店业务营收占比提升，导致25 年总体毛利率承压，同比-4.2pct；销售/管理/财务费用率分别为3.5%/10.2%/0.6%，同比分别+0.3/+1.4/+0.3pct，管理费用率增幅显著，主要是薪资社保调整所致。

    　　内容业态持续创新，定增项目投运在即，打开业绩增长空间。恩都里商旅社区于25 年6 月13 日开业，累计接待游客超138 万人次；云顶市集全年接待突破165 万人次，同比增长87.80%，成为当地网红地标。冬季打造麓角村童话世界、雪雕版“云顶天宫”等特色冰雪体验项目。恩都里项目目前处在培育期，尚未实现盈利，未来有望逐步爬坡。公司的募投项目火山温泉部落二期建设持续推进，预计将于2026 年年底完工投运。新业态和新项目落地有望进一步推升景区客流，打开业绩增长空间。

    　　交通红利持续释放，26 年开局表现良好。沈白高铁及G331 吉林段于25年9 月同步实现贯通，大幅改善景区的通达度，受益于此，26 年前2 个月，长白山主景区接待游客53.4 万人次，同比+20%。

    　　估值

    　　考虑到短期业绩承压，我们调整公司26-28 年EPS 为0.62/0.71/0.82 元，对应市盈率分别为57.5/49.6/43.2 倍。公司的冰雪资源禀赋稀缺，冰雪旅游政策利好持续释放，长期仍看好外部交通改善叠加内部项目扩容对客流的吸引，维持增持评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　极端气候影响，新项目推进不及预期，居民消费恢复不达预期风险。