2025 年百货及超市板块均实现正增，扣非净利增速更为亮眼。1)公司2025 年实现营收24.5 亿元/+1.69%，归母净利0.77 亿元/+31.8%，扣非净利0.75 亿元/+173%。

    　　2)Q1-4 单季度营收增速分别3/1.3/-1.1/3.4%，归母净利增速分别51/195/48/-143%、扣非净利增速分别47/1416/187/109%，我们认为Q4归母净利主要因公允价值及减值等因素影响。3)营收分板块：百货6.38 亿元/+6.25%，超市14.1 亿元/+5.45%。4)营收分地区：乌鲁木齐、阜康、哈密增长较快，分别5.08/6.15/156%。

    　　超市毛利率提升显著，分红率达到89%。1)毛利率35.18%/+1.18pct，其中百货45.72%/+0.88pct、超市19.27%/+3.07pct 实现显著提升；净利率3.14%/+0.72pct。

    　　2)费用率27.05%/-0.67pct，其中销售/管理/财务费用率分别15.98/7.71/3.36%，同比分别-0.72/-0.34/+0.39pct。3)经营净现金流4.66 亿元/+9.68%。4)拟分红0.47 亿元、叠加三季度分红后合计0.69 亿元，分红率达到89%。

    　　深化调改提质增效，政策红利加快释放。1)2025 年关闭2 家百货、1 家超市，新增受托管理奎屯市购物中心；截至2025 年末，在新疆拥有4 家百货、5 家购物中心及12 家独立超市，受托管理2 家购物中心及1 家百货商场，建筑总面积101 万平米，区域市场占有率与品牌影响力持续提升。2)焕新商品结构，淘汰动销率低、临期低效SKU300 余个，新增新品200 余个，品类动销率有效提升。3)构建六大核心供应链体系，深化与大张、胖东来等优质供应链合作，扩大直采规模、引入自有品牌与有机健康商品。4)探索消费+低空经济新模式，望受益政策红利释放。

    　　我们预测公司2026-28 年归母净利分别1.44/1.83/2.21 亿元。参考可比公司，维持给予2026 年10%溢价、39 倍PE，对应目标价约12.09 元，维持“买入评级”。

    　　风险提示：行业竞争加剧、调改不及预期、消费复苏低于预期。