2020 年前三季度业绩符合我们预期

    横店影视公布1-3Q20 业绩：营业收入3.99 亿元，同比下降81.3%；归母净亏损3.68 亿元；扣非归母净亏损4.42 亿元。3Q20 营业收入3.01 亿元，同比下降59.6%；归母净亏损6,158 万元；扣非归母净亏损8,194 万元，符合我们预期。

    发展趋势

    3Q20 全国票房稳健复苏，亏损明显收窄，收入或于国庆档开始进一步恢复。3Q20，公司新开直营影院16 家，新增银幕102 块，实现不含服务费票房收入2.38 亿元；截至3Q20，公司共拥有已开业直营影院369 家和加盟影院82 家，以及拥有2,326 块直营影院银幕，直营影院实现1-3Q20 累计不含服务费票房3.02 亿元。考虑到公司3Q20 收入仍有大幅下降，且需承担折旧摊销、租金、人员工资等刚性成本和费用，毛利率和净利率仍保持负值，3Q20 分别为-5.2%/-20.5%，但较上半年亏损明显收窄。根据艺恩数据，2020年国庆档（10 月1 日至8 日）全国不含服务费票房为36.22 亿元，同比恢复87.2%。我们判断，在全国票房大盘于国庆档开始稳健复苏情况下，公司收入有望进一步修复。

    优质内容持续拉动观影人次提升，2021 年国产电影项目储备相对充足。《八佰》、《我和我的家乡》、《金刚川》等影片驱动全国票房恢复稳步推进，我们预计中性情况下2020 年全国不含服务费票房为187.15 亿元，较此前票房预测调高24.9%。而根据猫眼专业版，目前2021 年已定档的重磅电影包括《唐人街探案3》（2021 年2月12 日）、《紧急救援》（2021 年2 月12 日）、《刺杀小说家》（2021年2 月12 日）、《1921》（2021 年7 月1 日）等。我们判断，2021年随着多部重磅国产电影陆续上映，公司旗下影院观影人次或常态化提升。

    疫情推进影院出清，关注低线城市影院整合进度。根据艺恩数据，按照院线公司口径，公司3Q20 票房市场占有率位列第六为5.0%，同比提升0.7ppt；按照影投公司口径，公司3Q20 票房市场占有率位列第三为5.4%，同比提升0.9ppt，市场份额提升。我们判断，随着电影市场稳健复苏，公司或受益于影院经营效率分化下行业出清所带来的低线城市影院整合，从而进一步扩大市场份额。

    盈利预测与估值

    我们维持2020 年和2021 年净利润预测不变，考虑到我们判断2020年全国票房较此前预测有所调高，我们相应上调公司2020 年收入39.9%至8.41 亿元。当前股价对应12.1 倍2021 年EV/EBITDA。维持跑赢行业评级，由于电影行业估值中枢下移，我们下调目标价24.9%至20.25 元，对应15 倍2021 年EV/EBITDA，较当前股价有25.5%的上行空间。

    风险

    疫情影响下影院恢复不及预期；票房增长不及预期；市场竞争加剧风险；影院和银幕数扩张不及预期。