核心观点：

    　　业绩概况：公司发布三季报，Q3 单季度实现营业收入3.01 亿元，同比下降59.60%，毛利润亏损0.16 亿元，同比下滑109.07%，毛利率同减28.25pct 至-5.18%。主要由于影院的政策限制逐步放开，Q3 尚未完全恢复正常经营，直至9 月25 日才将上座率限制调升至75%，并允许影院的卖品经营。Q3 单季度产生销售费用为0.50 亿元（YoY+67.27%），管理费用为0.20 亿元（YOY+ 26.88%）。单季度实现归母净利润亏损6157.72 万元，亏损幅度环比收窄。2020 年前三季度，公司实现营业收入3.99 亿元，同比下滑81.27%，归母净利润亏损3.68 亿元。

    　　市占率提升明显，保持影院资产池动态优化。公司直营影院在三季度实现不含服务费票房收入2.38 亿元（YoY-58.32%），观影人次746.11 万（YoY-60.58%），票房市占率提升0.65pct 至4.32%，2015 年以来持续下滑中首次出现向上拐点。20Q3 公司新开直营影院16 家，同比持平，新增银幕102 块，同增6.25%。同时，公司累计关停了30 家盈利能力较弱的影院（平均运营时间4.3 年），以改善整体盈利质量。

    　　影院政策逐步放开，内容供给和观影需求同步恢复。7 月20 日影院复工后，观影需求随着新片定档持续回暖，同时政策限制逐步放开，影院盈利能力逐渐恢复。我们认为院线行业景气度最差的时点已经过去：随着需求恢复，头部影片陆续定档，明年进口片也有望恢复上映，票房将在低基数下实现高增长，同时供给出清下行业集中度也将稳步提升。

    　　投资建议：过去几年间，横店保持稳步扩张的同时实现非票占比持续提升，降本控费能力突出，在存量竞争中优势突出。短期来看，其高下沉优势也有望在21 年春节期间实现高业绩弹性。我们下调20 年归母净利润至亏损3.3 亿元，上调21~22 年分别为4.5 和5.7 亿元，参考可比公司给予21 年28xPE 得合理价值为19.7 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响超预期；影院竞争加剧；补贴退坡或停止。