本报告导读：

    煤焦化龙头深耕循环经济产业链，PDH 项目投产后将成公司重要业绩增长点。

    投资要点：

    首次覆盖，给予“增持”评级。预测公司2020~2022 年EPS 分别为0.99/1.82/2.30 元，增速为+10%、+84%、+27%，综合PE 和PB 估值，给予34.88 元目标价，首次覆盖，给予“增持”评级。

    C3 产业空间尚广，PDH 具备成本优势。考虑丙烯下游衍生品进口，我们测算2019 年国内丙烯实际缺口为732 万吨，虽然近年来丙烯产能投放速度加快，但是2020 年丙烯的进口依赖度依然有329 万吨，国内C3 产业空间尚广。PDH 路线成本优势显著，2016 年以来制备丙烯的工艺中PDH的成本最低，且伴随油价中枢上移，PDH 项目在40-65 美元的油价区间将保持高盈利。

    公司深耕循环经济链，产能进入集中投放期。公司现有焦炭产能230 万吨/年，2020 年四季度以来焦炭行业去产能超预期带动价格大幅上涨，测算2021 年焦炭市场仍将面临供需相对紧张的局面，焦价中期维持高位力助公司平稳转型。公司未来重点转向C3 产业发展，公司青岛基地一期项目（90 万吨PDH、45 万吨PP、48 万吨炭黑）预计2021 年4 月份投产。项目构建循环生产模式，打造原材料、能源综合利用体系，成本优势显著。

    此外，青岛项目配套丙烷洞窟，避免原料季节波动。

    催化剂。PDH 项目投产、焦炭价格上涨。

    风险提示。项目投产不及预期，C3 化工品价格大幅波动，持续受区域政策影响。