报告导读

    　　昭衍新药2020 年业绩略超预期，扣除股权激励费用及生物资产公允价值变动，再次验证存货中未结课题金额对短期业绩的指引意义。我们认为，短期随着公司广西梧州猴舍的投入使用及Biomere 能力的建设，长期伴随H 股上市带来海外品牌力的提升，公司将持续受益于国内市场β红利及海外市场增量带来的高增长。

    　　投资要点

    　　Q4 略超预期，看好公司收入、利润的持续增长2021 年1 月19 日，公司发布2020 年业绩预告，预测2020 年净利润3.03-3.22 亿，同比增长69.86%-80.33%。按预告中位数计算，2

    　　020Q4 净利润约1.94 亿，同比增长90.4%，

    　　占全年总利润的62.13%。我们估计收入、利润端有望延续高增长，趋势有望延续。2020年Biomere 并表1.5-2 亿收入，我们估计贡献1500-2000 万利润。参考2020Q3 及2020年产能投放节奏，我们估计生物资产公允价值变动接近3000w，股权激励费用2020 年约3000 万。扣除股权激励费用及并表影响，公司纯内生净利润接近3 亿元，同比增长70%。符合我们对存货中未结课题金额对业绩的短期指引。

    　　行业β景气度明显，2021-2022 年产能持续释放助推公司业绩成长从三季度财务数据来看，公司存货金额3.44 亿，环比上涨23.48%。我们认为，存货的上涨主要来源于未结题课题的增加，或占整体存货金额的80%，对短期业绩有重要指导意义。由于业务性质决定了短期订单高周转，存货环比的持续增速意味着公司充足的订单量及产能的持续释放，我们估计全年收入端有望达到70%的增长。2020 年新签订单约15 亿，YOY70%。2021 年苏州昭衍将有5400 平的动物房即将投入使用，有望贡献更多产值。2022 年苏州增建的20000 平设施，也有望对业绩起到进一步的推动作用。

    　　H 股上市在即，有望进一步打开长期天花板

    　　公司于2020 年7 月23 日发布公告拟在H 股上市，并于10 月19 日提交了申请。公司拥有FDA 资质，通过了AAALAC 认证，在上市后有望加速拓展美国市场，提升公司天花板。公司近年来不断拓展产能和加强能力平台的搭建，H 股募集资金或用来进一步开拓国际化市场，包括Biomere 的产能拓展。我们认为昭衍新药作为在岸外包公司，H 股资金的募集有利于后续海外布局的发力，有望突破行业天花板。

    　　盈利预测及估值

    　　由于公司会计政策变更，选用公允价值对生物资产进行后续计量对公司净利润带来的正贡献，我们上调盈利预测。我们预计 2020-2022 年公司 EPS 分别为1.37、1.80、2.35元，按2021 年1 月20 日收盘价对应2020 年89 倍PE，2021 年68 倍PE。参考可比公司估值及行业地位，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　短期订单执行的波动性风险，大额合同增加带来的应收账款控制不当的风险。