投资要点

    中国药物安评行业市场规模高速增长，景气度仍维持较高水平。药物安全性评价是医药研发外包行业重要组成部分，全球及中国的药物安全性评价市场规模分别占全球及中国CRO 行业市场规模的7.7%及6.1%。根据Frost&Sullivan 报告，该行业全球市场规模从2015 年的34 亿美元增加到2019 年的48 亿美元，2015-2019 年复合年增长率也达到9.4%，中国市场规模从2015 年的1.4 亿美元增加到2019 年的4.2 亿美元，期间复合年增长率高达31.7%；从CDE 受理创新药IND 数量上来看，2021 年达1832 个，2016-2021 年复合增长率为30%，2022 年上半年为809 个，与上年同期相比有所下降；从国内医药研发投入来看，中国医药研发投入2022 年将达到411 亿美元，预计同比增长23%，而2014 年仅为93 亿美元，研发投入持续增长；从国内医疗健康产业投融资情况来看，2011-2021 年国内总融资额快速增长，由126 亿元增长至2192 亿元，复合年增长率为33%，融资事件数也从百余次增长至千次，综合来看，中国药物安评行业景气度将继续维持较高水平。

    公司为国内药物安评领域优质公司，开启全球化布局。公司成立于1995 年，截至2022 年7 月31 日已拥有超过2600 人的专业技术团队，在北京、苏州、重庆、广州、上海、无锡、梧州、南宁、云南以及美国加州、波士顿设有子公司。公司业务主要包括药物安全性评价服务、药效学研究服务、药代动力学研究服务和药物筛选服务，其中药物安全性评价为公司核心业务。根据Frost&Sullivan 数据，公司已成为国内最大的药物非临床安全性评价合同研究组织，按2019 年的收入计，市场份额高达15.7%。在全球化布局方面，公司于2019 年12 月以2728 万美元现金收购美国临床前CRO 公司Biomere，2022 年上半年新签订单约为2 亿元，同比增长近30%。2022 上半年昭衍国内公司新签海外订单同比增长超100%，延续高增长趋势。

    公司股权激励常态化，较好实现员工利益与公司利益的绑定。

    2018-2022 年公司连续5 年对高管团队和核心技术人员实施大范围股权激励计划，涉及员工超1800 人次，实现员工利益与公司利益的绑定。

    生物药领域发展快速+动物资源保障，提升公司未来业绩确定性。公司业务生物大分子占比较高，订单约占70%，在大分子领域的项目经验丰富，竞争力强，数据显示我国生物药IND 增速大于化学药，未来公司有望依托生物药快速发展。公司于2019 年11 月开始在 广西梧州建设动物繁殖基地，截止2022 年6 月底，已经完成检疫场建设，投入使用后能饲养约1.5 万头非人灵长类动物。此外，公司于今年上半年收购了两家实验猴供应商玮美生物和英茂生物，为生物资源供应提供了保障。

    GLP 资质是公司高速增长护城河。从事药物安全性评价服务的CRO 企业需具备GLP 认证，GLP 实验室建设标准高，难度大，时间长，且各国GLP 认证标准及流程存在差异。截至2022 年3 月24 日，共有76 家机构符合国家药监局GLP 要求，其中同时具备OECD GLP 资质的实验室共有8 家，接受过FDA GLP 检查的机构共有12 家，其中包括昭衍两家。

    产能建设持续进行，保障中长期业绩增长。从现有产能来看，实验室面积超1.78 万㎡，动物房面积超4.76 万㎡，且公司仍处于大规模扩建阶段。昭衍苏州拟新建20000 ㎡饲养设施及配套设施，预计2022 下半年进行内部装修；梧州拟新建50000 ㎡动物房及配套设施，目前已开工建设；重庆拟新建实验室20000 ㎡，预计2023 年投入运营；广州拟新建实验室18000 ㎡，预计2023 年一期投入运营；无锡拟新建实验室3000 ㎡，预计2022 年下半年投入运营。

    盈利预测

    我们预测公司2022/23/24 年营收为22.04/29.78/40.25 亿元，归母净利润为10.11/12.91/17.05 亿元， 对应当前PE 为33/26/20X，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示

    政策风险，产能投放不及预期，一级市场投融资额下降风险，生物资产公允价值变动风险