非临床安评龙头CRO，深耕行业快速发展

    近30 年行业深耕，公司以临床前CRO 业务为核心，聚焦安全性评价业务，同时开展早期临床研究业务和实验动物模型销售业务。2017 和2021 年，公司分别于A 股和H 股上市，成为国内第四家“A+H”的CRO 企业。随着公司实验设施不断扩增及技术团队规模扩大，产能逐步释放，公司承接订单的能力进一步增强。2018-2022 年，公司营业收入和归母净利润复合增长率分别为53.47%/77.44%，2022 年，公司营业总收入22.68 亿元，同比增长49.54%；归母净利润10.74 亿元，同比增长92.71%。2023H1，公司营业收入10.12 亿元，同比增长30.27%；归母净利润0.91 亿元，同比减少75.58%。2023H1 公司净利润下降源于扣非净利润和非经常性损益的共同影响。

    临床前CRO 优势赛道，政策驱动，壁垒高筑

    政策驱动：政策驱动创新药研发，国家出台各种政策加速药企“由仿转创”过程，而药企研发热情会拉动需求增长，利好CRO 行业的整体发展。根据Frost&Sullivan 的预测，预计到2024 年全球和中国药物研发支出将达到2270/476 亿美元，全球和中国的安评市场将达到87/19.7亿美元。

    壁垒高筑：GLP 资质稀缺，奠定行业“高门槛”，目前国内通过中国GLP 认证的安评中心不足百家，企业性质的研究中心更为稀缺。国内仅有六家CRO 企业同时获得 NMPA、OECD GLP 认证以及通过 FDAGLP 检查，昭衍新药是国内上市CRO 中唯一一家同时拿到NMPA、FDA、OECD 和MFDS 的GLP 认证的公司，在实验室资质的竞争方面具备领先优势。GLP 资质的高门槛和稀缺属性进一步提升了安评行业的外包渗透率，在药物研发的各个阶段中，药理毒理研究外包渗透率最高，达70%。

    “资质+产能+经验”三位一体，公司构建自身核心优势资质：公司在北京和苏州具有两个资质完备的GLP 实验室，满足各类客户的药物研发需要，成为保障公司业务稳健发展的“护城河”。

    产能：公司设施全面扩建，产能伴随订单承接有序释放，保障中长期业绩发展。目前公司国内产能以苏州和北京为核心，在梧州、南宁、重庆等地围绕自身业务发展逐年拓建设施，释放产能。在国外，2019 年，公司收购Biomere，2021 年于加州租赁6000 平米设施，美国东西海岸联动与国内产能相协同承接订单。

    经验：项目经验累积成就丰富药物评价经验。经过多年发展，公司于多个药物安全性评价领域（如眼科、吸入毒性及致癌性）已拥有领先的专业知识，2019 年至2023 上半年，共新增生物药约1300 个、化学药约1000 个、中药40 余个的非临床研究项目；公司在承担新药非临床评价项目数量和承担生物类新药非临床评价项目数量上均处于国内领先地位。

    战略性收购实验动物资源，为公司可持续发展蓄力实验动物是开展非临床安全性评价、药效学与药代动力学研究的载体，动物模型限制安评业务的应用，往往也会直接影响安评实验的结果。

    供需失衡加之新冠疫情干扰，实验猴价格与日俱增，自2017 年以来，食蟹猴单价持续上涨，目前已开始回落。昭衍新药于2022 年4 月收购广西玮美和云南英茂两家实验用猴繁育基地，这两家猴场均具有实验猴生产许可证，设施面积分别为30528m2 和5000m2，配合公司在广西自建的设施面积为8847m2 的猴场，共同作为公司在实验猴领域的战略储备，为业绩长期增长提供战略储备资源。

    业务一体化与国际化共同发展，打开成长天花板基于公司在药物安全性评价方面的核心能力，公司一直在拓宽综合服务范围，公司一方面以临床前CRO 业务为基点，将业务拓展至下游的临床CRO 业务，一方面开展国际化发展策略。

    一体化：公司临床试验服务聚焦于早期临床研究（仿制药BE/创新药I期、PK 研究等），建立了符合国际规范的质量管理体系，可为客户提供从注册申报、临床药理及医学、临床运营与监查、数据管理与统计、药物警戒等服务。2019-2022 年，公司临床试验服务收入从275.40 万元增长至4956.80 万元，年均复合增长率达162.19%，2023 年上半年公司临床试验服务收入3133.20 万元，同比增长57.93%。随着上游业务导入通量增加，客户粘性提升，未来公司临床服务收入有望进一步放量。

    国际化：收购Biomere 加速国际化进程，Biomere 与国内公司协同发展，2019-2022 年，Biomere 全年承接订单金额分别为1.39/1.60/2.80/3.50 亿元，年均复合增长率达36.05%；2019-2022 年，国内公司出海订单金额分别为0.42/0.78/1.60/2.56 亿元，年均复合增长率达82.67%。

    二者协同发展，公司正积极拓展海外市场，加速国际化布局。

    投资建议

    我们预计公司2023~2025 年营收分别为26.75/28.16/32.47 亿元，同比增速为18.0%/5.3%/15.3%；归母净利润分别为7.33/7.26/7.97 亿元，同比增速为-31.8%/-1.0%/9.8%，对应2023~2025 年EPS 为0.98/0.97/1.06 元/股；PE 估值为24x/24x/22x。考虑到公司在非临床安评领域的龙头地位，项目经验丰富，GLP 资质齐全，积极拓展海外市场，收购Biomere后承接海外订单能力进一步增强，加快全业务链条协同发展，实验猴战略储备优势明显，支撑核心业务长期增长。我们首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示

    人才流失风险；市场竞争风险；原材料供应风险；新业务拓展风险。