报告要点

    天目湖：扎根长三角的一站式休闲旅游运营商江苏天目湖旅游股份有限公司自1992 年成立，以2 艘6 人座快艇起家，通过多年的投资和整合逐渐扩大了景区的规模。公司于2001 年推出第一个湖泊型产品山水园景区，并于当年评为国家级4A 级景区。改制后，公司因地制宜地开发出新的产品，打造过了多个成熟景区：南山竹海（2003 年开发）、御水温泉（2010 年投入运营）、水世界（2014 年投入运营）、南山小寨（2014年投入运营），体现出优秀的产品开发与管理运营能力。2019 年公司整体营业收入达到5.03 亿/+2.8%，归母净利1.24 亿/+19.9%，扣非净利1.21 亿/+29.6%，利润增速持续表现亮眼，主要是业务优化及运营效率提升所致。

    中产崛起，休闲度假旅游需求壮大

    公司所依托的天目湖度假区地处长江三角洲的中心地带，休闲旅游供需两旺，产业发展走在全国各省前列。度假旅游作为中高端需求层次的旅游方式，以休憩疗养、度假放松为目的，对目的地配套设施的要求更高。根据国际经验，一个国家或地区人均GDP 超过3000 美元即触发度假旅游需求，超过5000 美元即迈入多元度假旅游市场。长三角地区已形成了较为成熟的旅游休闲目的地集群，体验项目多样、消费场景多元，行业形势供需两旺，为公司的中长期发展奠定了坚实的客源基础，同时也带来了潜在的资源整合空间。

    巩固“根据地”，放眼全国优质旅游项目

    公司明确未来发展战略为“巩固根据地，深耕长三角，关注城市群，专业化发展。”1）巩固根据地：通过投资以及对旅游要素资源整合等方式，充分发挥天目湖自身优势，围绕天目湖320 平方公里旅游度假规划区域深挖潜力，其中IPO 募投、可转债募投、自有资金建设的多个项目将于未来几年先后落地。2）深耕长三角：根据公司公告，未来重点考虑在长三角区域加强旅游产品和服务布局，通过投资新建、兼并提升、委托管理等方式，打造成为区内具有影响力的旅游品牌。3）关注城市群：重点关注五大都市群，将通过轻重资产并举，品牌创新引领的方式在全国复制一站式旅游模式的目的地。

    盈利预测及投资建议

    疫情影响公司2020 年业绩，中期看好大天目湖旅游区资源整合及新项目建设，长期期待异地复制项目落地。预计公司2020-2022 年归母净利分别为0.79/1.74/2.10 亿元，EPS 分别为0.68/1.50/1.81 元，对应当前股价PE 分别为33X/15X/12X，给予“买入”评级。

    风险提示： 1. 疫情影响导致客流下滑超预期；

    2. 新项目开业计划延迟。