事件

    2023 年4 月27 日公司披露2022 年报和2023 年一季报，2022 年实现营收3.7 亿元/-12.0%，归母净利2030.7 万元/-60.6%，扣非归母净利1241.8 万元/-71.0%；1Q23 实现营收1.2 亿元/+114.3%，归母净利1914.4 万元，扣非归母净利1690.6 万元，同比扭亏。

    点评

    一季度天目湖景区业绩均超疫情前、修复强势。分业务看，22 年山水园/南山竹海/酒店/御水温泉/旅行社/水世界收入分别为19年的52.5%/51.5%/149.1%/60.3%/56.7%/88.8%，其中酒店1.4 亿收入、占比38.7%，毛利率48.2%/43.7%/24.8%/37.0%/5.1%/8.7%，综合毛利率36.2%/-13.8%，毛利率下滑主因收入端受损情况下固定成本占比抬升。费用端，销售/管理费用率11.2%/21.1%、同比-1.6/+2.7pct，归母净利率5.5%/-6.8%。1Q23 在客流复苏情况下公司盈利能力回升显著，收入恢复较1Q19 增长35.3%，毛利率42.4%、较1Q21 提升6.1pct，销售/管理费用率6.3%/15.4%、回归至正常水平，归母净利较1Q19 增长27.6%，归母净利率15.9%、距离1Q19 的16.9%差距缩小至1.0pct。

    2023 年继续推动产品迭代、储备项目前期准备等。公司积极推进产品升级，包括推进1）山水园景区提档升级、扩充夜游时间；2）南山小寨二期开工建设；3）平桥漂流项目；4）御水温泉三期项目前期准备。此外，储备项目动物王国在23 年将重点推进设计等开工前准备工作。

    期待国资控股后协同效应发挥效力。预计股权转让完成后，溧阳城发持股比例达26.86%，成为公司第一大股东，溧阳市人民政府成为公司实控人，孟广才先生持股比例19.60%、仍为公司第二大股东。我们认为，溧阳市政府近年致力建设旅游城市，天目湖为市内旅游发展重要地标景区，有望在对外宣传、项目拓展、交通网络便利等方面获得进一步支持；而公司作为旅游优秀民企代表，运营优势将得到保留，有望借力国资支持形成协同效应。

    投资建议

    公司一季度业绩已超越19 年同期，后续旅游旺季到来及新酒店爬坡下预计修复确定性强，长期动物王国新项目已启动。暂不考虑动物王国等新项目前提下，预计公司23E-25E 收入6.7/7.7/8.2亿元， 归母净利1.8/2.3/2.6 亿元， 对应23-24E PE 为28.7/22.7/19.9X，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情反复影响，项目爬坡速度低于预期，二次消费增长低于预期。