事项：

    收入符合乐观预期，业绩超出指引。公司发布2022 年中报，22H1 实现收入9.11 亿元，同比+26.07%；归母净利润0.93 亿元，同比-3.86%；扣非归母净利润0.81 亿元，同比-7.86%；净利率10.19%，同比-3.17pcts。Q2 单季度，公司实现收入4.87 亿元，同比+21.37%；归母净利润0.51 亿元，同比+12.23%；净利率10.46%，同比-0.85pcts。业绩超出此前指引区间，而营收落在指引区间中枢上方。

    评论：

    复调和饮品配料疫情下受损，轻烹解决方案高增。22H1 实现收入9.11 亿元，同比+26.07%，考虑扣除厨房阿芬22Q1 收入后，同基数下仍实现11.36%的增速。分品类看，Q2 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现收入1.81/2.78/0.27 亿，同比-18.9%/+103.9%/-34.7%。其中轻烹解决方案营收高增主要得益于21 年3 月起并表厨房阿芬（22H1 空刻线上GMV 约4 亿），同时也与供应给百胜、达美乐的料理酱包增长有关；而复调与饮品甜点配料双位数下滑，主要系上海疫情，餐饮受损。分渠道看，Q2 直销/非直销分别实现收入4.02 亿/0.85 亿，同比+19.9%/28.7%，直销接近20%增长，一方面是速食意面高增，一方面是疫情下公司加强与圣农、泰森等同属保供企业类的客户交流，这部分需求保持平稳；而非直销渠道高增主要与部分标品在流通渠道的渗透有关。

    产品结构升级及费用率降低，对冲原材料及运费承压，Q2 净利率环比改善。

    一方面，农产品价格上涨带来成本压力，H1 虽对全渠道裹粉提价，但仍难以覆盖，我们测算原材料对毛利率影响至少约2pcts；另一方面，上海疫情加大运费压力。但21Q2 起并表高毛利的厨房阿芬，带动H1 毛利率最终同比+1.24pcts, 其中Q1/Q2 分别+5pcts/-1.69pcts，Q2 毛利率最终为35%。费用端看， 单Q2 销售/ 管理/ 研发费率分别为16.72%/2.6 ％ /2.3% ， 同比-0.52/-1.20/-0.1pcts，费用率降低主要受益于疫情下业务招待/差旅交通费大幅节约，而推广费同比高增227%，主要与空刻意面加大直播间投放与线上引流有关。此外，H1 与收益相关的政府补助贡献约1600w，少数股东损益867w,, 我们估算厨房阿芬H1 净利率约10%左右，规模效应显现。最终公司Q2 整体归母净利率10.46％，同比-0.85pcts，但环比Q1+0.58pcts，主要由毛利率环增2pcts贡献。

    H1 方便速食高增驱动，疫情下逆势高增，H2 餐调有望复苏。H1 疫情对公司的影响，环绕生产、运输和下游客户各个方面，即便如此，公司积极参与保供，及时将上海部分产能转移至山东和浙江基地，C 端快速响应放量，最终带来公司营收高增。对比同业，BC 双轮驱动，有效对冲外部风险。展望下半年，压力极值时刻已过，随下游餐饮客户的环比改善，预计直营渠道保守可保持20%以上增速，经销渠道表现更好。而分品类看，复调和饮品甜点配料在H1 受损下，环比改善确定性强，H2 这部分收入表现有望优于H1。同时，结合速食意面月度数据延续增长势头，预计全年整体营收增速仍能维持H1 水平。盈利端，考虑成本压力仍在，销售费用保持高投放，预计略慢于收入端表现。

    投资建议：收入高增长逻辑强劲，来年业绩弹性可期，维持“强推”评级。

    H1 疫情下方便速食放量拉动增长，H2 复苏下餐调有望接力，业绩端Q1 压力极值时刻已过，H2 盈利有望在Q2 基础上企稳。考虑到公司餐调综合实力领先，定制西调称王，方便速食冲锋，未来三年有望保持20%以上的高增速。

    我们维持22-24 年EPS 预测为0.48/0.65/0.84 元，当前股价对应PE 为54/40/31倍，维持目标价32 元，对应23 年约近50 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示: 小B 开拓不及预期、方便速食行业竞争加剧、餐饮恢复不及预期等