事件：

    公司公布2023 年半年报，23H1 实现收入11.28 亿元，同比+23.86%；归母净利润1.66 亿元，同比+78.85%；扣非归母净利润1.11 亿元，同比+36.97%。其中23Q2 实现收入5.89 亿元，同比+20.94%；归母净利润0.90 亿元，同比+75.95%；扣非归母净利润0.55 亿元，同比+33.19%。

    B 端实现高增，空刻短期承压

    分产品看，23Q2 复调/轻烹/饮品甜点配料分别实现2.7/2.6/0.4 亿元，同比+51.3%/-6.2%/43.7%，受益于百胜等大客户加速恢复和上新带动（产品端新品开发数量同比+14%），复调和饮品甜点配料实现高速增长，而受到高基数和消费力不及预期的影响，空刻短期承压。目前空刻行业依然地位稳固，618 大促全周期全网销售额超过1 亿元，在天猫、抖音、京东三大平台上实现连续3 年618 促期间意大利面类目TOP1。分渠道看，直销/非直销分别实现营收4.7/1.0 亿元，同比+16.5%/22.6%，经销类客户同比增长超50%，线下商超亦加速推进，C 端业务线下营收同比增长超60%，团队规模及KA 门店覆盖率均实现超100%增长。分地区看，华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外分别同比+6.1%/61.2%/94.5%/75.1%/45.0%/358.1%/63.7%/286.7%，经销商增长39 家至319 家，空白区域持续开拓。

    产品结构变化扰动毛利率水平，整体盈利能力稳步向上23Q2 实现毛利率34.5%，同比-0.5pct，主要系低毛利B 端业务占比提升导致产品结构变化，销售/管理/研发费用率分别为14.8%/3.9%/1.7%，同比-1.9/+1.3/-0.6pct，管理费用率增长主要系团队扩大、产能布局调整及存货清理支出、宝晏筹建费用增长，费效比稳步提升，23Q2 公司收到2674 万元房屋征迁补偿款，综合实现归母净利率15.2%，同比+4.8pct，扣非归母净利率9.3%，同比+0.9pct，整体盈利能力稳步向上。

    BC 合力驱动，线上线下加速布局

    公司B 端深度合作头部餐饮连锁客户，随着下游客户恢复、上新，全年增长势头迅猛，同时C 端空刻线上TOP1 地位稳固，线下加速布局，新品不断推出，加快入驻线下商超体系，继续深拓新零售渠道。品类方面不断完善，烘焙类产品陆续推向会员制卖场，反响较好，烘焙产线、团队加速布局，围绕现有品类不断拓展产品边界，打开成长空间。

    投资建议：

    我们预计2023-2025 年收入为24.8/30.1/36.2 亿元，净利润为3.0/3.4/4.2 亿元，给予6 个月目标价28.57 元，对应2023 年38 倍市盈率，维持买入-A 评级。

    风险提示：方便速食竞争加剧、原材料价格波动、食品安全等