核心观点：

    金牌发布2021 一季报，金牌21Q1 实现营收4.85 亿元，较20 年增长81.6%，较19 年增长74.4%；实现归母净利0.44 亿元，较20 年增长588%，较19 年增长131%，业绩符合预期。

    零售同比高增，大宗景气向上。分品类，21Q1 橱柜收入同比增69.4%，疫情导致需求递延，零售大宗景气度高；衣柜收入同比增149.6%，占比升至24%，深化联动带单、加快新商招募，净开店31 家，木门收入同比增474%。分渠道看，21Q1 经销收入同比增134.5%，行业景气+公司深度赋能，直营收入同比降19.6%，推动直营转经销，大宗收入同比增68.5%，在手订单充裕，外贸收入同比增59.4%。

    销售费用率大幅下降，盈利改善。21Q1 整体毛利率同比下滑4.0pct 至28.0%。分渠道看，经销毛利率同比提升2.7pct；大宗毛利率同比下降4.3pct；因新工程产线投产，外销毛利率同比下降8.6pct，因海运费大涨。分品类看，橱柜毛利率同比下滑4.4pct，与直营转经销等有关，衣柜毛利率同比提升7.9pct，规模效应持续释放。销售/管理/研发费用率同比下降9.0/1.0/2.1pct，除会计口径变更外，也与公司收入大幅增长、规模效应释放、减少户外大牌广告有关，从而实现降本增效。

    金牌当前处于快速扩张期，拓渠道拓品类红利逐渐释放。品类来看，橱柜衣柜渠道和生产协同，继续强势带单，衣柜对收入贡献逐渐提升。渠道来看，积极稳健拓展大宗、整装等渠道，同时橱柜零售谋求增长，深度分销拓展空白区域，享受疫情后小品牌退出带来的份额提升。

    预计金牌21-23 年收入同比增长31%/25%/21%；归母净利同比增长33%/26%/18%。参考可比公司估值，给予21 年22 倍PE 的合理估值，对应合理价值82.82 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：地产销售低迷，行业竞争加剧，品类拓展不及预期。