核心观点：

    　　自整体定制家居行业进入存量博弈的泥潭以来，依靠大宗业务的推动和衣柜业务的推动，金牌厨柜等做橱柜起家的定制家居企业纷纷开启了属于自己的第二春。其整体的成长路径大致类似，即依靠大宗业务夯实橱柜业务的优势，并大力拓展衣柜、木门等品类，实现业绩的爆发性增长。

    　　然而细微之处，和志邦家居等企业不同，金牌厨柜整体的发展策略各有侧重，在进取之余，亦强调对于风险的控制。

    　　如公司大宗业务的模式均采取代理商模式，牺牲部分利润换取现金流的稳定。

    　　此外，公司为了实现业绩的弯道超车，积极探索智能家居、海外业务等其他企业忽视的领域。公司不畏艰险，在贸易战的大背景下，积极发展海外业务，公司也是少数的以自有品牌输出海外的定制家居企业，海外业务规模持续大，有望走出一条属于金牌厨柜自己的金牌之路。

    　　一、利润和现金流的取舍，大宗业务稳中求进

    　　作为一个前银行员工创办的企业，金牌厨柜的风格则较为稳健。公司认为大宗业务存在销售费用、应收账款催收和现场施工难以管理的问题，因此公司的大宗业务基本采用代理商模式。在该模式下，公司及代理商参与大宗业务的签约，公司提供背书和供货，安装及后续服务均由代理商完成。公司通过牺牲部分利润的情况下，保证了了现金流的稳定。此外，公司积极和中国金茂、复地、金科等百强房企签订战略协议，合作房企的数量大幅增加，大宗业务也迎来了爆发式的增长。

    　　二、零售端继续发力，新品类扩张卓有成效

    　　自2015 年以来，公司重点发力衣柜业务，大量使用原橱柜业务的经销商代理衣柜业务，利用橱柜向衣柜业务引流的优势，鼓励经销商大力招商建店。从结果来看，随着衣柜门店数量和单店收入的快速增长，公司的衣柜业务也取得了爆发性增长。衣柜业务的规模由2017 年的2377.67 万元提升至2020 年的4.99 亿元，CAGR 高达178.91%，增速较高。

    　　三、另辟蹊径，寻找业务新机遇

    　　公司为了实现业绩的弯道超车，积极探索智能家居、海外业务等其他企业忽视的领域。公司不畏艰险，在贸易战的大背景下，积极发展海外业务，公司也是少数的以自有品牌输出海外的定制家居企业，海外业务实现逆市增长，有望走出一条属于金牌厨柜自己的金牌之路。

    　　四、竣工持续好转，有望驱动公司业绩继续向上短期来看，随着竣工的持续好换，定制家居相关需求预计将逐步释放，而随着原材料价格上涨边际影响的减弱，我们预计公司营业收入在2021 年将继续维持中高速增长。

    　　整体来看，我们认为过去公司过去几年高速增长的动力（衣柜的品类扩张，大宗的渠道增长、海外市场的开拓）仍将持续，考虑到其业务规模仍然较小，公司仍然处于跑马圈地的业务开拓初期，中期内业务增长仍将维持中高速增长。