事项：

    　　公司发布2021 年年报，全年实现营业收入34.48 亿元，YOY+30.61%；实现归母净利润3.38 亿元，YOY+15.49%，加回股权激励费用后YOY+16.3%；实现扣非归母净利润2.63 亿元，YOY+10.79%。单Q4 实现营业收入12.28 亿元，YOY+19.87%；实现归母净利润1.80 亿元，YOY+24.88%；实现扣非归母净利润1.58 亿元，YOY+17.47%。

    　　评论：

    　　高速拓店，单店稳增。分渠道看，全年直营店/经销店/大宗业务/境外实现收入1.92/18.78/11.45/1.64 亿元，YOY+67.12%/+35.33%/+13.33%/+26.48%。零售方面， 厨柜/ 衣柜/ 木门/ 其他配套实现收入24.8/8/0.84/0.16 亿元，YOY+19.62%/+60.33%/+242.17%/121.14%；金牌厨柜/衣柜/木门/整装/直营门店分别同增135/197/207/30/0 家至1720/919/388/35/31 家，21 年开店目标有序完成； 金牌厨柜/衣柜/木门单店收入分别为144.20/87.08/21.64 万元，YOY+10.23%/+25.96%/+59.62%，高速拓店下单店收入依然维持增长，衣柜培育情况良好，木门单店收入增速亮眼。整装方面，以经销商返点激活渠道推力，处于前期拓展阶段的木门亦受益于整装渠道发力实现高增。基于厨柜优势核心业务，以大家居战略为抓手加快拓店，并将厨电、智能家居、家品和整装作为培育型业务，低基数下21 年均实现翻倍以上增长，预计多品类协同下有望持续高增。大宗方面，代理模式下有效避免应收账款减值风险，成本控制得当下价格优势明显，基于零售品牌优势B 端工程有望拉新部分客流。境外方面，以北美RTA 分销商拓展和澳洲工程分包业务为主，在美国主要面向公寓客户叠加当地定制企业规模较小下市场空间充足，但或仍面临贸易壁垒、海运费用和供应链协同性等挑战。

    　　原材料价格扰动下利润端承压，Q4 提价下部分对冲。全年直营店/经销店/大宗业务毛利率分别变动+1.35/-0.1/-5.21pcts 至67.12%/35.33%/13.33%，厨柜/衣柜/ 木门/ 其他配套毛利率分别变动-2.55/-0.75/+4.08/-3.7pcts 至30.31%/28.9%/4.42%/10.1%；原材料价格扰动下大宗渠道毛利率大幅下行，工程衣柜占比提升下毛利端略有下挫。公司于Q4 提高出厂价（约3%-5%），提价对冲下Q4 利润端表现良好，毛利率小幅环增1.46pcts。。

    　　股权激励和实控人定增彰显发展信心，来年成本企稳下盈利有望改善。公司于21 年12 月发布股权激励草案，拟授予股票期权数量300 万份，股权占比为1.94%，行权价格为每份27.47 元，激励对象共计124 人，业绩考核期为22-23年，考核要求为连续两年归母净利润同比增速不低于20%；21 年7 月，控股股东建潘集团和实控人认购增发股票，发行价为28.55 元/股，锁定期1.5 年。

    　　股权激励激活内部管理势能叠加原材料价格稳定及提价影响下，22 全年利润端有望明显改善。

    　　定制家居二线龙头，衣柜培育进展顺利，木门拓展空间较大。我们预计公司22-24 年EPS 分别为2.66/3.22/3.81 元（22-23 年前值为2.99/3.69 元），对应当前股价PE 为12/10/8X。参考绝对估值法，给予目标价50 元，对应2022 年19倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等。