事件：公司发布2022 年1 季报。2022 年1 季度，公司实现营业收入5.69 亿元，同比增长17.24%，归母净利润0.30 亿元，同比下降31.16%，实现扣非净利0.13 亿元，同比增长30.37%。

    投资要点

    22Q1 公司营收稳步增长，扣非净利增速高于营收。营收端，22Q1，公司实现营收5.69 亿元，同比增长17.24%，公司营收保持稳健增长主要源于各品类销量持续增长。净利端，22Q1，公司实现归母净利润0.30 亿元，同比下降31.16%，实现扣非净利0.13 亿元，同比增长30.37%，扣非净利增速快于营收主要受益于盈利能力提升，归母净利润下滑系因时间差异，公司部分政府补助未能在1 季度确认，22Q1公司政府补助同比减少73.3%至841 万元。

    22Q1 线下保持净开店，工程业务增速环比提升。分渠道看，1）经销商渠道，22Q1实现收入3.0 亿元，同比增长10.3%，毛利率34.9%（+3.3pct），截至22Q1 末，公司经销门店较期初净增加100 家至3162 家，其中衣柜专卖店953 家（+34 家）、厨柜1736 家（+16 家）、木门431 家（+43 家）、整装馆42 家（+7 家），我们预计公司经销商渠道收入增长主要为门店拓展贡献。2）直营渠道方面，22Q1 实现收入0.28 亿元，同比增长3.8%，毛利率64.6%（+4.5pct）。3）大宗渠道方面，22Q1实现收入1.78 亿元，同比增长27.9%，毛利率12.1%（+0.3pct）。

    22Q1 衣柜业务保持高速增长，全品类毛利率均有所提升。分品类看，1）整体厨柜方面，22Q1 实现收入3.82 亿元，同比增长7.9%，毛利率29.4%（+1.78pct），毛利率提升主要为零售厨柜产品结构调整所致。2）整体衣柜方面，22Q1 实现收入1.52亿元，同比增长32.1%，营收占比为26.7%，毛利率28.9%（+1.72pct）。3）木门方面，22Q1 实现收入0.17 亿元，同比增长107.9%，毛利率5.2%（+4.64pct）。衣柜及木门规模效应逐步体现带动毛利率上行。4）其它产品方面，22Q1 实现收入77.16万元，同比下降30.1%，毛利率2.7%（+0.32pct）。

    22Q1 销售费用率提升预计与公司315 活动宣传推广加大有关。盈利能力方面，22Q1，公司毛利率同比提升1.9pct 至29.9%。费用率方面，22Q1，公司期间费用率合计提升2.0pct 至27.5%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.7%、6.7%、6.4%、-0.3%，同比+1.7、+0.4、+0.1、-0.3pct，叠加非经常损益减少综合影响下，22Q1公司销售净利率为5.0%，同比下滑3.9pct。存货方面，截至22Q1 末，公司存货为5.37 亿元，较期初增长14.1%，存货周转天数为114 天，较期初增加56 天。现金流方面，22Q1，公司经营活动现金净流出5.04 亿元，净流出额同比增加68.1%，系公司采购原材料、支付运营费用增加。

    投资建议：公司今年1 季度线下渠道保持净开店，衣柜、木门品类规模效应逐步显 现，大宗业务较上季度增速有所加快，代理商模式下风险较为可控。我们继续看好公司厨、衣、木品类融合发展，维持盈利预测，预测公司2022-2024 年每股收益分别为2.73 元、3.19 元和3.66 元，对应公司22 年PE 为9 倍，维持“增持-A”建议。

    风险提示：商品房竣工及销售数据不及预期；行业竞争加剧；开店进度不及预期；原材料价格大幅波动风险；疫情影响超预期。