事件：公司发布2022 年中期报告，2022H1 公司实现营业总收入14.31 亿元，同比增长7.8%，实现归母净利润0.93 亿元，同比增长6.7%，实现扣非归母净利0.41 亿元，同比下滑5.7%；其中，单Q2 公司实现营业总收入8.62 亿元，同比增长2.4%，实现归母净利润0.62 亿元，同比增长45.6%，实现扣非归母净利0.28 亿元，同比下滑16.9%。

    衣木表现亮眼，各品类毛利率均有所改善。公司深化品类协同，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，打造高品质的整家定制套餐，赋能经销商引流转化，提升客单值；同时，依托厨柜品类的品牌、资源优势，加快衣柜、木门等品类的拓展，逐步构建新的增长动力。分产品来看，22H1 公司整体厨柜/整体衣柜/木门/其他配套产品实现营收9.8/3.6/0.5/0.04 亿元，分别同比-2%/+32%/+142%/-25%，实现毛利率29%/28%/6%/12%，分别同比+1.4/+0.9/+2.6/+6.9pcts。

    多渠道布局成效显著，境外渠道营收同比高增。分渠道看，22H1 经销店和直营店分别实现营收7.3 亿元、0.6 亿元，分别同比+6.3%、-20.7%，直营店营收同比下降主因部分直营店转为经销店，毛利率分别为34%、67%，分别同比增加2.1pcts、5.2pcts，公司持续强化零售渠道覆盖，加速“平台分公司、办事处”端的下沉，增强市场竞争力，截止22H1 末，公司金牌厨柜门店1771家、金牌衣柜门店1025 家、金牌木门店及专区472 家；大宗渠道22H1 实现营收4.8 亿元，同比增长6.6%，毛利率同比下降0.2pcts 至14%，公司推动客户结构优化，强化与央企、地方国企及优质民企等房地产企业的战略合作；22H1 境外渠道实现营收1.2 亿元，同比增长42.3%，毛利率同比增加2pcts至24%，公司针对不同市场采取差异化策略，北美市场采用 RTA+的业务模式，非北美市场采用可复制的平台公司业务模式。

    毛利率及费用率同比双升，整体盈利能力有待提升。公司22H1 毛利率为28.94%，同比增加1.2pcts；销售/管理/研发费用率分别为13.4%/5.6%/6.3%，分别同比增加0.6/0.5/0.8pcts，主因销售及管理人员薪酬增加、品牌费用投入、新品类孵化及木门、卫阳和厨电等业务的研发投入加大等。综合来看，公司22H1 实现归母净利率6.5%，同降0.1pcts。

    盈利预测及投资建议：我们预计公司22-24 年归母净利润为4.07/5.05/6.21亿元，同比增长20%/24%/23%，8 月30 日股价对应22 年PE 为9X，维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，疫情风险。