疫情反扑短期扰动经营，22H1 营收同增7.84%

    8 月29 日公司发布2022 年中报，22H1 公司营收同增7.84%至14.31 亿元，归母净利润同增6.70%至0.93 亿元，扣非归母净利润同降5.71%至0.41亿元，我们判断主要系本期确认政府补助增加所致。分季度看，22Q1/Q2单季营收分别同增17.24%/2.42 至5.69/8.62 亿元，归母净利润同比变动-31.16%/+45.62% 至0.30/0.62 亿元， 扣非归母净利润同比变动+30.37%/-16.87%至0.13/0.28 亿元。我们预计公司22-24 年EPS 分别为2.63/3.28/4.01 元，参考可比公司Wind 一致预期2022 年15 倍PE 均值，考虑到公司全渠道、全品类布局尚逊于行业龙头，给予公司22 年13 倍目标PE，对应目标价34.19 元，维持“增持”评级。

    疫情扰动下零售收入有所承压，衣柜、木门收入延续高增长分品类看，22H1 厨柜营收同降2.34%至9.81 亿元，公司持续向衣柜、木门等新品类拓展，22H1 衣柜/木门营收分别同增32.01%/142.28%至3.64/0.51 亿元。分渠道看，公司持续强化零售渠道覆盖和下沉，加速平台公司及办事处模式落地，增强终端竞争力，22H1 经销店/直营店营收分别同比变动+6.25%/-20.67%至7.28/0.64 亿元，其中直营店营收同比下降系部分直营店转为经销店所致；大宗方面，公司强化风险管理，拓展优质地产客户资源，加快衣柜/木门品类放量，22H1 营收同增6.62%至4.85 亿元；海外市场方面，22H1 营收同增42.29%至1.22 亿元。

    22H1 销售毛利率同比增长1.2pct，销售净利率同比略降0.1pct22H1 公司销售毛利率同比增长1.2pct 至28.9%，我们判断主要系毛利率较低的大宗业务占比下降，以及公司加强精益生产降本增效所致。22H1 公司期间费用率同比增长1.4pct 至25.1%，其中销售费用率同增0.6pct 至13.4%，主要系员工薪酬、差旅费用及品牌费用投入增长所致；管理+研发费用率同比增长1.3pct 至11.9%，主要系员工薪酬增加及孵化新品类带动的费用投入增长所致；财务费用率同比下降0.4pct 至-0.2%，主要系利息收入增加所致。综合影响下，22H1 销售净利率同降0.1pct 至6.3%，新品类快速开拓，维持“增持”评级

    考虑到上半年疫情扰动公司经营，大宗业务竞争加剧，我们略下调公司零售及大宗收入预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为4.06、5.06、6.19亿元（22-24 年原值为4.21、5.18、6.36 亿元），对应EPS 分别为2.63、3.28、4.01 元，参照可比公司2022 年15 倍PE 均值，给予公司22 年13倍目标PE，对应目标价34.19 元（前值38.22 元），维持“增持”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。