皇马科技发布年报与一季报，2025 年实现营收24.04 亿元（yoy+3.06%），归母净利4.37 亿元（yoy+9.76%），扣非净利4.02 亿元（yoy+6.75%）。

    　　其中Q4 实现营收5.85 亿元（yoy-4.27%，qoq-6.55%），归母净利9920.12万元（yoy-11.58%，qoq-16.46%）。26Q1 公司实现收入6.57 亿元，同环比+8.88%/+12.37%；实现归母净利润1.12 亿元，同环比+10.47%/+13.33%。

    　　公司Q1 净利低于我们前瞻预期（1.3 亿元），主要是春节导致产销增长不及我们预期所致。考虑公司产品结构优化、新业务开拓、后续产能投放，盈利能力有望实现稳步增长。我们维持26-27 年归母净利润预测，并维持“增持”评级。

    　　销量增长与盈利能力改善助力25 年净利增长

    　　25 年公司持续深耕特种表面活性剂及高端功能新材料领域，积极拓展新项目、新板块等战略性新兴产业方向。25 年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂销量19.5 万吨，同比+9%；对应收入24 亿元，同比+3%。其中战略新兴板块实现销量5.94 万吨，同比+22%；对应收入6.89 亿元，同比+13%。

    　　受原料成本下降以及产品结构优化，全年毛利率同比+1.22pct 至26.2%。

    　　受管理费用与研发费用增长所致，期间费用率同比+1.2pct 至7.3%。

    　　26Q1 净利同环比增长，产品结构优化与产能投放助力公司稳步增长26Q1 公司特种功能性及高分子材料表面活性剂销量5.35 万吨，同环比+13%/+9%；对应收入6.57 亿元，同环比+9%/+12%。其中战略新兴板块实现销量1.36 万吨，同环比-1%/-3%；对应收入1.58 亿元，同环比-5%/+2%。

    　　26Q1 毛利率为28.41%，同环比+1.73/+2.67pct。公司积极开拓以新材料、高端功能性电子化学品、新能源、风电光储等领域为代表的战略性新兴产业成长性产品，预计随着公司产品结构的不断优化，板块产品的持续创新与叠加，开眉客新产能的加速投放，公司盈利能力有望实现稳步增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司后续产品结构的优化与新产能的投放，我们维持公司26-27 年归母净利润为5.5/6.3 亿元，并预计28 年归母净利润为6.8 亿元，同比+26.52%/+13.96%/+8.59%，对应EPS 为0.94/1.07/1.16 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均24xPE 估值，给予公司26 年24 倍PE，目标价22.56 元，（前值18.8 元，对应21 倍25 年PE）。维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动；项目进度不及预期。