事件：海容冷链公布2021 年三季报。公司2021 年1~9 月实现收入20.0 亿元，YoY+41.3%；实现业绩1.9 亿元，YoY-10.1%。折算2021Q3单季度收入4.9 亿元，YoY+21.9%；业绩0.3 亿元，YoY-44.7%。因原材料涨价、计提股权激励费用，Q3 单季业绩下滑。我们继续看好公司在新客户拓展方面取得进展，预计公司未来有望继续提高市场占有率。

    　　Q3 收入快速增长：海容Q3 收入取得20%+增长，分品类来看，Q3商用冷藏柜收入增速25%+，这主要得益于海容拓展新的优质客户、在现有客户中的市占率上升，行业地位提升，也反映出公司的产品与服务优于竞争对手。海容冷冻展示柜业务稳健发展，Q3 单季收入增速10%+。分内外销看，公司Q3 内销收入增速近50%。因海运影响，外销客户调整下单安排，Q3 公司外销收入同比下滑。

    　　Q3 业绩负增长：海容单季度业绩承压，我们分析，主要原因为：1）因原材料价格上升、毛利率较高的外销业务下滑，2021Q3 毛利率与销售费用率差值同比-11.6pct。2）2021Q3 单季公司计提股权激励费用约为1900 万元，上年同期计提股权激励费用约为117 万元，若扣除此项费用影响，公司Q3 业绩增速同比下滑约12%。我们认为，公司的客户结构正不断优化，盈利能力未来有望恢复。

    　　投资建议：我们认为市场低估了商用制冷展示柜行业的空间和高端客户的竞争壁垒，对公司的成长潜力和业绩弹性预期不足。海容的专业化优势正在演变为规模优势，成长逻辑将逐步兑现。我们预计2021~2022 年EPS 为0.98/1.46 元，6 个月目标价46.72 元，对应2022年32 倍PE，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：海外疫情的不确定性，原材料价格大幅上涨，客户拓展不及预期