事项：

    　　公司发布25 年报及26 年一季报。25 年公司实现营收33.5 亿元，同增18.4%，归母净利润3.9 亿元，同增9.9%；其中单Q4 营收9.2 亿元，同增27.7%，归母净利润0.9 亿元，同增7.7%。26Q1 实现营收8.4 亿元，同减8.0%，归母净利润1.0 亿元，同增0.4%。

    　　评论：

    　　收入恢复增长，冷藏柜业务存在短期扰动。2025 年公司实现营收33.5 亿元，同比+18.4%，其中单Q4 收入9.2 亿元，同比+27.7%，在同期低基数下迎来较高增长，我们判断一方面或得益于国内冷冻柜业务经历多个季度承压后迎来恢复性增长，另一方面公司商超柜和智能柜业务持续高增，也起到贡献报表增量效果。26Q1 公司收入8.4 亿元，同比-8.0%，我们预计增速转负的主要原因或与公司对冷藏柜部分低毛利业务进行调整有关，但其他业务表现良好，冷冻柜业务在国内市场的需求恢复+印尼工厂投产后海外业务持续增长，商超柜与智能柜业务也有望延续较高增长。

    　　盈利能力逐步改善，汇率波动影响利润。25 年公司归母净利润3.9 亿元，同比+9.9%，其中单Q4 归母净利润0.9 亿元，同比+7.7%，盈利能力更高的冷冻柜与外销业务占比提升带动公司25Q4 毛利率同比+1.2pcts 至28.4%，但外部汇率波动对公司利润有所拖累（25Q4 财务费用率同比+2.4pcts 至0.9%），综合影响下25Q4 净利率同比-1.8pcts 至9.6%。26Q1 公司实现归母净利润1.0 亿元，同比+0.4%，业绩增速优于营收或主要与公司调整低毛利业务，以及海外市场在印尼工厂带动下实现较高增长有关，使得26Q1 毛利率同比+4.2pcts 至29.6%，但当期汇率波动仍然较大导致26Q1 财务费用率同比+2.1pcts 至2.1%，综合影响下26Q1 净利率同比+1.0pcts 至12.5%。

    　　公司经营有望逐季向好，完成全年目标指引确定性或较强。在行业需求偏弱与外部因素扰动下，公司新经营年度（25Q4-26Q1）伊始收入利润均实现正向增长，展望26 年公司经营有望进一步改善。一方面伴随印尼工厂投产，东南亚作为公司最主要的海外市场有望迎来持续性高增，并且也有助于公司规避关税不确定性风险，加速国际客户开拓；另一方面内销虽然存在短期业务调整扰动，但后续季度影响会逐步减弱，并且低毛利业务调整对公司整体的盈利能力也有较好改善。考虑到公司26 年指引收入35~38 亿，对应26 年同比增速4.4%~13.4%，我们认为新的经营周期公司表现有望逐季向好，完成收入指引增速区间的概率或较高。

    　　投资建议：进入新的经营年度公司表现有望逐季向好，但短期因素扰动经营，我们调整26/27 年EPS 预测至1.21/1.41 元（前值1.29/1.48 元），新增28 年EPS 预测为1.58 元，对应PE 为12/10/9 倍。参考DCF 估值法，我们调整目标价至17.5 元，对应26 年14 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。