事件

    4 月29 日，公牛集团发布2020 年年报及2021 年一季报。

    2020 年公司实现营业收入100.51 亿元，同比增长0.11%；归母净利润23.13 亿元，同比增长0.42%；扣非后归母净利润22.22亿元，同比下降0.08%。其中2020Q4 公司实现营业收入29.04亿元，同比增长15.75%；归母净利润7.14 亿元，同比增长29.65%；扣非后归母净利润6.71 亿元，同比增加33.63%。

    2021 年一季度公司实现收入25.74 亿元，同比增长86.57%；归母净利润6.07 亿元，同比增长256.17%；扣非后归母净利润5.58亿元，同比增长177.84%。

    同时，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利20 元（含税），合计派发现金红利12.01 亿元，分红比例为51.92%。

    我们的分析和判断

    电连接业务平稳增长，电工业务短期受疫情影响，民用电工龙头21Q1 盈利超出预期

    2020 年公司克服疫情带来的冲击和大宗原材料价格的大幅波动，保持战略定力，采取稳健的经营策略，实现了全年业务的平稳发展。2020 年公司实现营业收入100.51 亿元，同比增长0.11%；归母净利润23.13 亿元，同比增长0.42%。2021Q1 公司实现收入25.74 亿元，同比增长86.57%；归母净利润6.07 亿元，同比增长256.17%。，21Q1 经营大幅回升，盈利超出预期。

    分产品看，2020 年公司电连接产品（主要为转换器、电工胶带、线盘等）实现收入55.49 亿元，同比增长5.72%，电连接产品作为公司的核心业务，依靠品牌优势及五金渠道优势保持平稳增长；智能电工照明产品实现收入40.55 亿元，同比下降 8.33%，智能电工照明产品（主要为墙开插座、LED 照明、断路器、生活电器、智能家居硬件等）全年收入略有下滑，主要系LED 照明产品、墙壁开关插座产品上半年受疫情影响较大；数码配件产品实现收入4.18 亿元，同比增长 17.00%，公司加大对数码配件业务的研发投入，在保持毛利基本稳定的前提下实现较快增长。

    此外，公司电连接业务拓展至新能源充电枪、充电桩领域，未来有望成为新的增长点。

    渠道方面，公司持续夯实ToC 渠道优势，同时大力拓展ToB 渠道，并加快海外市场的开拓。截至2020 年末，公司已成功开发8000 余家装饰渠道，加大超级售点的培育力度，并不断丰富包括手机数码店在内的终端网点。此外，公司与20 家房企、30 家知名装饰公司深入合作，稳步推进家装渠道开拓。

    盈利能力持续改善，期间费用大幅下降

    盈利能力方面，2020 年公司毛利率为40.12%，同比下降1.29pct；净利率为23.02%，同比增长0.08pct。2021Q1公司毛利率为37.77%，同比增长0.82pct；净利率为23.58%，同比增长11.23pct。其中2020 年公司电连接产品、智能电工照明产品、数码配件产品的毛利率分别为39.13%、43.15%、22.37%，同比分别变动+1.20pct、-3.65pct、-2.33pct。公司盈利能力持续改善，我们预计与公司产品结构升级、供应链效率提升等有关。

    期间费用方面，2020 年公司期间费用率为13.07%，同比下降1.67pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比变动-2.08pct、+0.59pct、-0.19pct，销售费用降低主要系按新收入准则将运费重分类至主营业务成本所致，管理费用增加主要系无形资产摊销及2020 年限制性股票激励计划摊销的费用所致。2021Q1 公司期间费用率为10.64%，同比下降7.40pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比变动-2.89pct、-4.56pct、+0.03pct。

    投资建议：

    公牛集团作为民用电工龙头，积极践行“走远路”战略，持续推进多元化业务布局，成长可期。我们预计公牛集团2021-2023 年营业收入为116.77、133.39、151.95 亿元，同比增长16.18%、14.23%、13.91%；归母净利润为27.83、32.80、37.84 亿元，同比增长20.31%、17.84%、15.36%，对应PE 为42.0x、35.7x、30.9x，维持“买入”评级。

    风险因素：

    原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；新品类、新渠道开拓效果低于预期等。