事件：公司2021 年实现营业收入123.8 亿元，同比+23.2%；归母净利润27.8 亿元，同比+20.2%；扣非归母净利润26.3 亿元，同比+18.5%。公司2021Q4 实现营业收入33.7 亿元，同比+16.1%；归母净利润5.7 亿元，同比-19.7%；扣非归母净利润5.4 亿元，同比-20.1%。公司全年营收、业绩符合预期。

    公司全年经营稳健，营收&业绩符合预期，原材料价格高企Q4 盈利能力承压。公司在2020 年相对低基数的基础上实现了营收23%的恢复性增长，分业务看，增速从高到低分别为：LED 照明（+38.53%）>墙开插座（+29.55%）>电连接业务（+15.58%，以转换器为主）>数码配件业务（-10.79%），主要业务里面LED 照明增速居首。利润端，公司整体盈利能力基本维持高位，全年毛利率37.0%，同比-3.2pct，归母净利率22.4%，同比-0.6pct；单四季度毛利率32.3%，同比-9.3pct，归母净利率17.0%，同比-7.6pct。21Q4 公司盈利能力下滑明显，主要原因在于：1）公司产品主要原材料为塑料、铜（分别占总体采购比例约23%、12%）在下半年震荡上行，上半年滚动式的套保锁仓或为年初较低价格，伴随前期锁价的到期，原材料涨价压力不断显现；2）新业务发展前期盈利能力不及优势品类，占比提升拖累整体毛利率；3）政府补助波动。

    此外，我们观察到占公司成本比重较高的塑料价格波动区间较去年底已有所降低，公司成本端压力或难更甚往期，叠加公司产品结构优化、渠道综合化专卖化带动网点效益释放以及向内挖潜降本，这些因素有望共同助推22 年盈利能力的修复。

    费用方面，公司积极把控费用投放应对成本端压力，重研发夯实科技硬实力。21 年公司销售/管理/研发/财务费用率为4.5%/3.5%/3.8%/-0.7%，分别同比-0.6/-0.8/-0.2/-0.4pct；21Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率为4.8%/3.0%/5.0%/-0.5%，分别同比-0.5/-1.6/+0.5/-0.1pct。一方面，我们认为为对冲原材料成本压力，公司Q4 对销售&管理费用投放有所节缩；另一方面，公司Q4 加大研发投入，并于沪、深成立研发与运营总部，有望发力研发成果转化驱动业务升级。

    基本盘业务稳步增长，多领域布局挖掘第二成长曲线。1）电连接业务：21 年全年创收64.1 亿元，同比+15.6%。公司核心主业转换器渠道壁垒夯实市场地位稳固，同时，公司顺应新基建、新能源热潮，发展工业配电与新能车充电枪/桩，实现用电场景拓宽，其充电枪/桩产品上市后，已凭借品牌力销额迅速攀升至平台前列，新能源车加速渗透叠加车企逐渐取消随车配桩将共同构筑稳定需求。2）智能电工照明业务：全年创收55.5亿元，同比+36.9%。墙开插座业务持续深耕，在21 年房产行业承压背景下逆势实现30%增长。针对LED 照明业务，21 年公司成立智能商照团队，在基础光源向办公、消防领域开拓的同时，推出无主灯、移动照明丰富产品矩阵，带动全年收入增长38.5%。

    智能生态产品方面，21 年公司加强物联网平台深度合作，投资邦奇智能满足B 端智能照明需求，从而实现140%的高增长。此外，公司21 年下半年LED 照明、智能生态产品收入增速较上半年更是有所提升，两大业务彰显强劲发展动能。3）数码配件业务：

    全年营收3.7 亿元，同比-10.8%，主要受新品上市周期及线上线下流量变迁的影响。

    目前公司户外移动电源产品上市电商平台已形成一定销量，疫情常态化趋势下发力电商渠道亦对品类恢复形成一定利好。

    投资建议：公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——巩固优势品类墙开插座、转换器业务领先地位，持续赋能LED 照明、数码配件业务增长，孵化充电枪/桩、户外电源等新兴业务打开更广阔用电场景，我们看好公牛在民用电工领域龙头地位以及长期成长性。预计22-24 年公司归母净利润31.49/36.85/42.35 亿元（22-23 年前值为31.86/37.37 亿元），对应22-24 年24.9X/21.3X/18.5XPE，维持“买入”评级。

    风险提示：新业务发展不达预期的风险；新渠道开拓不达预期的风险；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。