盈利能力持续改善，加码智能照明，维持“增持”评级

    公牛集团发布22 年报和23 一季报，2022 年实现营收140.81 亿元（yoy13.70%），归母净利31.89 亿元（yoy14.68%），扣非净利29.04 亿元（yoy10.32%）。其中Q4 实现营收36.07 亿元（yoy6.95%），归母净利8.27亿元（yoy44.10%）。23Q1 营收、归母净利润同比增长分别为8.31%、14.74%。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为6.03、6.73、7.42 元（前值2023-2024 年6.22、7.50 元）。可比公司2023 年Wind 一致预期PE 均值为17 倍，传统主业稳步增长，新业务加速落地，成长空间进一步打开，给予公司2023 年30 倍PE，目标价180.9 元（前值186.6 元），维持“增持”评级。

    　　智能照明业务加速成长，传统主业不断夯实巩固

    分品类看，22 年智能电工照明业务丰富产品矩阵，并加大装饰渠道拓展，全年实现营收68.49 亿元，同比+23.39%。在此基础上，2023 年公司深化布局，推出“沐光”无主灯品牌并进行独立招商。随着线下场景消费的复苏，我们看好公司无主灯业务的发展潜能，为智能照明业务开新局。新能源业务方面，全年实现营收1.53 亿元，同比+638.62%，主要受益于下游新能源车的发展红利。而传统主业进入成熟稳定阶段，以夯实巩固基本盘为主，22年电连接业务营收70.51 亿元，同比+4.22%。23Q1 公司克服外部压力，各业务有序发展，实现了8.31%的营收同比增长。

    　　盈利能力持续改善，彰显品牌力

    　　22 年公司毛利率为38%，同比+1.05pct，主要受益于原料成本的回落和产品结构的优化，其中电连接业务的毛利率同比+1.61pct，彰显公司在该领域的品牌优势。费用端，22 年销售费用率为5.68%，同比+1.16pct，主要系加大LED 照明、新能源等新业务的推广力度所致。23Q1 公司盈利能力进一步提升，毛利率同比+2.68pct，销售费用率同比+1.12pct，毛销差同比+1.56pct。

    　　拟实施员工股权激励计划，调动员工积极性

    　　公司发布新一轮员工股权激励计划，拟向762 名员工授予151 万股限制性股票（占当前总股本的0.25%），授予价为75.75 元/股，股票来源为定向增发。限制性股票分三期解锁，其中业绩解锁目标为2023、24、25 年的营收或净利润不低于前三个会计年度的平均水平且不低于前两个会计年度的平均水平。当前正处于公司新旧动能切换的关键时点，公司通过股权激励计划的实施有助于充分调动员工积极性，实现高质量发展。

    　　风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；新品不及预期风险。