事件描述

    　　公司发布2023 前三季度报告。23 前Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润116.07/28.13/26.23亿元，同增11%/19%/24%；23Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润40.14/9.91/9.57 亿元，同增10%/16%/29%。

    　　事件评论

    　　Q3 收入同比+10%，增长稳健。我们估计三季度公司增长结构与H1 类似，其中基本盘业务转换器在行业相对成熟背景下依靠产品结构升级驱动增长；墙开业务持续提份额，估计增长约10%；照明业务处于成长期，估计增长约20%。新业务驱动力显著，其中新能源业务处于高速增长期，延续翻倍以上增长；无主灯业务以公牛和沐光双品牌推进，处于渠道拓展期。

    　　盈利能力持续显著提升，Q3 归母/扣非净利率同比提升1.2/3.5pcts。盈利改善主要来自于毛利率的改善，Q3 毛利率同比提升5.7pcts，毛利率大幅改善且环比H1 提升，除原材料下降的红利延续外，公司内部精益管理、采购降本以及产品升级等边际上有更明显的贡献。Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.4/+0.2/-0.7/-0.2pcts，费用率合计下降0.3pcts，此外Q3 资产减值损失和信用减值损失合计0.42 亿，占收入比例约1%，剔除此影响后，扣非利润改善幅度更为显著、据估算有30%-35%。Q3 归母净利率提升幅度低于扣非净利率提升幅度，主因今年Q3 计入非经的投资收益同比减少了5148 万。现金流表现稳健，Q3 收现比为112%，经营性现金流净额同增25%，合同负债同增19%。

    　　公司的增长来源于对现有业务市场的深度挖潜以及新战略业务的拓展。其中传统业务，转换器较为稳健，伴随产品升级带来价增；墙开市场仍有较大潜力挖掘，除中间价格带的稳健增长外，公司强化了对下沉市场的整合和高端市场的开拓，今年聘请刘雯代言、新推碟翼超薄开关，升级品牌力；照明业务在基础光源、装饰灯赛道，家用以及商业照明等持续开拓，处于成长期。新品类无主灯市场处于渗透率提升过程中，且行业仍非常分散，公司在技术、制造以及渠道端的能力在不断积累，有较大的发展空间；新能源业务高速发展；出海业务在东南亚市场等也有更本土化的发展模式。看好公司持续稳健增长，且经营质量优，利润率、存货周转率、经营性现金流等均保持优秀水平。

    　　公牛自上市以来，依靠品牌影响力、渠道实力及经营效率，持续挖掘业务增量，稳健增长穿越周期；当前时点，公司传统业务挖掘份额增量，新战略业务、海外等新区域经营持续奠基，驱动力不断强化，后续优质龙头稳健增长的确定性依旧突出。预计2023、2024 年归母净利润为38.5/44.6 亿元，对应估值为分别23/20 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 行业出现大的技术变革；

    　　2、 地产销售及竣工不及预期；

    　　3、 新业务开拓不及预期。