公牛集团披露24A&25Q1 业绩：
2024 年公司实现营业收入168 亿元，同比+7%，实现归母净利润43 亿元，同比+10%，扣非后归母净利润37 亿元，同比+1%。非经常性损益主要为银行理财收益同比增长较多，2024 年公司银行理财收益5.4 亿元，同比+183%。24Q4 单季实现营业收入42 亿元，同比+3%，归母净利润10 亿元，同比-5%，扣非后归母净利润9 亿元，同比-16%。25Q1 公司实现营业收入39 亿元，同比+3%，归母净利润10 亿元，同比+5%，扣非后归母净利润9 亿元，同比+5%。2024 年公司拟每10 股派息24 元，进一步提高现金分红比例至73%，积极回报股东。
电连接&智能电工照明表现稳健，新能源成长突出
（1）电连接：2024 年公司电连接业务实现收入76.8 亿元，同比+4%，24H2 电连接业务收入38.1 亿元，同比+3%。我们预计25Q1 公司电连接业务延续24H2 相对稳健表现。产品端，公司电连接业务中转换器业务持续推动产品升级并拓宽产品线至更多蓝海细分市场。电动工具业务加速丰富产品线，提供新业务增量。
（2）智能电工照明：2024 年公司智能电工照明实现收入83.3 亿元，同比+5%，其中24H2 实现收入41.2 亿元，同比-0.3%。下半年受地产竣工压力+消费疲弱，智能电工照明业务增长承压。具体来看，2024 年公司在墙开产品综合优势突出，我们预计仍实现稳健增长。2024 年LED 照明业务受产品线繁杂、行业价格竞争激烈等影响，我们预计表现承压。无主灯等新兴业务我们预计延续相对快速成长。渠道端，公司持续推动渠道综合化探索新零售业态，通过“公牛家装节”+专项市场帮扶，有效赋能终端动销提升，并积极推动、装企渠道、工程渠道同步发展，渠道布局进一步完善。沐光无主灯专业渠道聚焦于构建多元化引流获客及成交转化能力，门店运营效能大幅提升。我们预计2025 年在产品力+渠道力进一步提升驱动下，公司智能电工照明业务有望穿越地产周期仍兑现稳健表现。
（3）新能源：2024 年公司新能源业务实现收入7.8 亿元，同比+105%，其中24H2 公司新能源业务收入4.9 亿元，同比+97%，延续高增。25Q1 预计新能源业务仍延续快速增长表现。公司新能源业务产品线不断丰富，2024 年先后推出了“无极”系列家用充电桩、液冷超充、大功率柔性群充等产品。同时进一步提升全栈自研能力，成功攻克 PDU、CCU、充电模块等核心控制器件的技术难题，实现了关键部件的自主可控。储能业务产品线也进一步扩充，核心技术能力不断夯实提升。我们看好公司新能源业务持续兑现优异成长。
毛利率受铜价影响短期承压，营销投入加大匹配品牌升级战略
毛利率：2024 年公司综合毛利率43.25%，同比+0.04pct，分业务看电连接、智能电工照明、新能源毛利率分别为40.97%、46.18%、34.81%，分别同比+0.08、+0.37、+0.65pct。分季度看，24Q4/25Q1 毛利率分别为43.62%、41.04%，同比-3.15、-1.12pct。公司近两个季度毛利率下滑主要受铜价同比处于高位影响。
净利率：2024 年公司归母净利率25.38%，同比+0.72pct。24Q4 单季公司归母净利率23.86%，同比-1.99pct。Q4 单季净利率下滑较多除受毛利率影响外，Q4 单季管理+研发费用率同比+0.69pct 至11.2%（主要为员工薪酬+股权激励费用增加）也在一定程度上拖累整体盈利。25Q1 单季归母净利率24.86%，同比+0.42pct，盈利能力有所修复。
现金流：2024 年公司经营现金流净额37.3 亿元，同比-23%，收现比110.52%。
25Q1 公司经营活动现金流净额14.1 亿元，同比-7%。经营活动现金流下滑主要受线上销售占比提升影响（经销商模式下先款后货，占用资金多）。25Q1 合同负债6.83 亿元，较2024 年底增长+169%，为Q2 业绩提供一定支撑。
盈利预测与估值
公司民用电工绝对龙头，现金牛业务转换器表现稳健，第二成长曲线智能电工照明业务持续兑现，无主灯、新能源等业务后续增长潜力深厚，公司长期成长动能充足。同时考虑到公司精益改善效果逐步凸显，未来政策催化内需修复+铜价回落等影响公司基本面有望回暖。我们预计公司 2025-2027 年收入分别实现 181.05/199.23/ 218.63 亿元，同比+7.57%/ +10.04%/ +9.74%；归母净利润 45.67/ 52.79/59.03 亿元，同比+6.89%/ +15.61%/ +11.81%。当前市值对应PE 分别为20X/ 18X/16X，维持“买入”评级。
风险提示
房地产行业疲弱、原材料价格大幅波动、新业务拓展不及预期。