本报告导读：

    　　洞藏动销积极，Q1 预收、现金情况良好，2021 年聚焦洞藏打造重点市场，洞藏强渠道下省内点状突破逐步以点带面，产品提档升级下释放业绩弹性。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。聚焦洞藏，强渠道推力下结构持续升级，维持2021-2022年EPS 预测值1.50、1.83 元，给予2023 年EPS 预测值2.17 元，参考行业给予2021 年34XPE，上调目标价至51 元（前值40.5 元）。

    　　业绩符合预期，Q4 净利率创历史新高。2020 年实现营收34.52 亿/同比-8.6%、净利9.53 亿/同比+2.47%。Q4 单季度收入、净利同比+8%、+28%，Q4 单季度净利率34.7%创历史新高。全年中高档白酒、普通白酒分别实现收入21、11 亿，预计其中洞藏占比接近30%，若剔除运输费影响全年白酒毛利率同比+3.3pct 至71%，产品结构升级下盈利能力持续抬升。

    　　2021Q1 洞藏良好、洞藏以下拖累，预收和现金趋势向好。2021Q1 营收11.48 亿/同比+48.9%、净利3.69 亿/同比+58.45%（考虑2020Q1 疫情影响，与2019Q1 相比分别为-1%、5%），低于预期，预计主要系两方面影响：1）洞藏以下产品拖累。相对于2019Q1，中高档、普通白酒分别+4%、-14%，根据草根调研反馈洞藏动销表现积极，洞藏以下产品相对乏力产生拖累。2）部分收入确认节奏影响。一方面部分销售略有前置，另外截止3 月末预收4.1 亿，维持高位水平，且2021Q1 销售收现相比2019Q1实现+17%，快于收入增速，回款趋势为洞藏奠定良好开局。

    　　聚焦洞藏发力，保持黑马势头。2021 年定位销售公司改革元年，将洞藏重点市场的打造放在了战略高度，渠道、区域、机制多维发力。省内竞品战略重心上移至次高端，100-300 元价格带洞藏强渠道推力优势凸显。

    　　风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全风险。