公司公布2022 年三季报，1-9 月实现营收38.92 亿元（yoy+21.4%），归母净利润12.03 亿元（yoy+24.9%）；其中22Q3 实现营收13.63 亿元（yoy+23.4%），实现归母净利润4.24 亿元（yoy+13.3%）、扣非归母净利润4.25 亿元（yoy+20.4%），非经常性损益主要为非流动性资产处置损益。综合，公司业绩稳健增长。

    　　结构升级叠加省内外稳增长，三季度业绩亮眼。分产品，前三季度公司中高档白酒实现收入27.84 亿元（yoy+31.2%），占收入比重同比+4.8pct，结构明显升级。

    　　22Q3，中高档、普通白酒收入分别同比+26.6%、+19.5%，预计双节动销良好。分地区，前三季度公司省内、省外收入同比+30.8%、+10.5%；22Q3，省内、省外收入分别同比+31.4%、+14.5%，预计省内渠道下沉、结构升级带来较多增量，以江苏为主的省外市场稳定拓张。截至22Q3 末，公司省内、省外经销商数量为673、665 家，环比22Q2 末分别增加25、22 家，疫情后渠道继续扩张。截至22Q3 末，公司合同负债为4.19 亿元，环比、同比分别+10.8%、+8.2%，测算得22Q3 白酒业务单季收入+合同负债增加值口径为13.26 亿元（yoy+30.0%），表现亮眼。

    　　Q3 盈利水平有所下降，预计因加大渠道支持。同口径下，22 年前三季度公司毛利率为68.56%（yoy+0.3pct），销售费用率、管理费用率分别同比-0.7pct、-0.8pct。

    　　22Q3，公司毛利率为69.10%（yoy-4.1pct），销售费用率8.73%（yoy-2.0pct），结合看预计公司对渠道支持有所加大。综合，22 年前三季度、22Q3 公司净利率为31.07%（yoy+0.9pct）、31.28%（yoy-2.8pct）。

    　　结构升级有望推升盈利能力，看好公司长期成长性。财务角度，随着核心产品发展趋向成熟、安徽及周边疫情好转，预计公司给予渠道支持力度未来有望收缩；此外，随着公司结构升级，预计毛利率有望持续改善。安徽省内消费升级趋势不变，公司产品结构相应快速升级，当前洞9 增速最快，产品占比达到约30%；洞16/20位于扩容速度最快的次高端价位带，且为公司主推产品，有望接力放量。

    　　略下调毛利率，预测公司22-24 年每股收益分别为2.19、2.74 和3.33 元（原预测为2.20、2.75 和3.35 元）。结合可比公司估值，给予公司22 年27 倍PE，对应目标价59.13 元，维持买入评级。

    　　风险提示：疫情冲击白酒消费、消费升级低于预期、市场竞争加剧风险。